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中国经营报记者 郝亚娟 张荣旺 上海 北京报道
进入2025年，全球经济形势风云变幻，科技浪潮更是汹涌澎湃，这些因素都深刻影响着资产配置的格局。AI技术的飞速发展，不仅改变了人们的生活，也为资产配置带来了全新的机遇与挑战。
在全球央行降息的大背景下，各类资产有哪些投资机会？如何看待科技股的表现？在《中国经营报》零观财经特别栏目“首席来了”中，记者对话长城证券首席经济学家汪毅。
汪毅指出，全球央行的降息趋势已成共识，但各国经济结构和政策空间不同，降息效果亦有所差异。中国当前的政策调整空间较大，人民币汇率稳定、科技突破与财政支持将成为影响资本市场的核心变量。在此背景下，A股和港股的表现值得关注，而全球市场的不确定性仍需持续观察。
同时，他多次强调“不要和趋势作对”，对于追求更高确定性回报的投资者，今年股票类资产可能更具吸引力，而黄金则更适合作为长期资产配置的一部分。
关注不同国家的结构性矛盾
《中国经营报》：多国央行降息的背景下，全球金融市场的主要风险和机会是什么？
汪毅：全球央行的降息顺序通常遵循一定的规律——美国往往先行，其次是欧洲，再到日本等其他经济体。美联储在2024年9月开始降息，其降息节奏较为及时，使自然利率与实际利率匹配，维持了经济的稳定。然而，由于美国近期通胀水平仍未出现明显下降，美联储的降息预期在2025年初有所收敛。
与此同时，全球多数央行也陆续进入降息周期。根据隔夜指数掉期（OIS）预测，除少数国家外，全球大多数央行在2025年都会采取降息措施，中国也在其中。
降息的实际效果取决于各国的经济结构。若降息能有效提振经济和资本市场，资金可能重新流入，形成良性循环；但若经济存在深层次结构性问题，仅靠降息难以推动增长，资本市场可能仍面临压力，甚至导致资本外流。例如，欧元区的结构性矛盾导致其货币政策效果受限，资本市场反应相对低迷。
以中国为例，降息不仅意味着利率下行，还对人民币汇率产生影响。较低的利率可能导致资本流向利率更高的市场，从而对人民币汇率形成贬值压力。然而，人民币贬值对出口企业有利，有助于经济增长。此外，利率下降还能提升资本市场的估值，对股市形成利好。
中国当前采取的是相对审慎的降息策略，以平衡利率与汇率压力。今年年初，中国科技领域取得一定突破，这不仅提振了市场信心，也带动人民币汇率小幅升值。与此同时，全球股市分化明显，美股经过多年上涨已积累较高涨幅，而A股、港股仍处于相对低位，吸引了部分资金回流。
《中国经营报》：央行降息通常有助于股市表现，但当前市场震荡较大，你怎么看待股票这一现象？
汪毅：股票市场的影响因素较为复杂，其中央行降息或降息预期虽然是一个重要因素，但并非决定性因素。更准确地说，应当使用“预期”这一概念，因为实际降息的次数较为有限。股票价格由市盈率（PE）和每股收益（EPS）共同决定，即盈利水平与估值水平共同作用。因此，盈利的增长依赖于经济的整体回暖，而估值的变化则受到多个因素的影响。
研究表明，名义GDP增速与全市场企业营业收入增速之间存在较高的相关性。每家企业的利润表中，从营业收入到净利润之间涉及多个影响因素，如“三费”（销售费用、管理费用、财务费用）、投资净收益、汇兑收益等。不同行业的具体情况有所不同，这些因素都会对企业盈利水平产生影响。
基于前述判断，今年企业盈利将由负转正，尽管增幅可能有限，但整体趋势向好。这一改善的核心因素包括成本控制和收入增长。近年来，许多企业持续推进“降本增效”措施，即在压缩成本的同时努力提高收入水平。这一策略的实施，不仅增强了企业的盈利能力，同时也提升了全球市场的竞争力。例如，近期小米汽车的推出引发了广泛关注，甚至吸引了保时捷高管的祝贺，这表明中国企业在全球竞争中的优势愈发明显。
估值方面，影响股市表现的一个核心因素是现金流折现。理论上，利率下降会降低折现率的分母，从而提升资产估值。然而，估值的抬升并不仅仅受利率影响，还受到科技创新、产业结构升级等多重因素的推动。例如，在科技领域，新技术的突破往往会带动市场对相关板块的乐观预期，从而提升估值水平。
《中国经营报》：怎么看待中国资本市场的潜力和投资机会？
汪毅：2024年9月前后，中国的政策趋势发生了显著变化。
在2024年9月之前，房地产市场处于调整和下行周期，产业政策方面也相对偏紧，包括集采政策的推进，以及早些年对互联网平台和游戏行业的监管等。虽然部分领域已开始有所改善，但整体上，房地产政策和产业政策均呈现下行趋势。然而，9月之后，政策取向出现明显调整。政府出台了一系列积极措施支持房地产市场，带动了一线城市房价环比由负转正，并逐步回升。
春节期间市场有所回调，但近期一线城市的二手房成交数据仍然较为乐观。若市场进一步下行，预计会有新的政策出台，以稳固房地产市场。此外，产业政策环境也在改善。例如，近期召开的民营经济座谈会吸引了众多企业家参与，各地政府随后也召开相关会议，以落实具体支持措施。
预计2025年中国资本市场可能优于市场预期，主要受以下因素支撑：
一是科技进步与经济复苏。随着科技创新的推动，产业结构升级有望加快，整体经济回暖。二是房地产市场调整。虽然房地产市场仍处于筑底阶段，但其他政策措施可形成对冲效应，防止市场过度下行。三是企业盈利改善。2022年、2023年企业盈利持续下滑，但2024年有望迎来拐点，进而推动股票市场估值修复，实现“戴维斯双击”效应。
科技股、黄金未来怎么走？
《中国经营报》：如何看待科技股在当前政策环境下的表现？是否需要对它们在资产配置中的比例做出调整？
汪毅：最近，科技股已经出现了一定程度的调整。尽管这一调整可能部分受到美国加税政策的影响，但我认为市场下跌的主要原因可以归结为以下几点：
第一，技术性调整。任何市场在经历了一轮大幅上涨后，都不可能持续上涨而不进行回调。一些早期入场的投资者可能会选择部分获利了结，尤其是在市场上涨30%之后，投资者无法确定是否还会继续上涨30%。因此，短线资金的获利兑现，是此次调整的主要原因。
第二，科技路线的不确定性。近期，美股英伟达在发布财报后股价出现大幅调整，主要原因是市场对GPT-4.5的实际性能感到失望。投资者此前预期该版本会有较大突破，但最终的表现低于预期，导致市场对人工智能技术路线的信心受到一定影响。
第三，全国两会召开前的观望情绪。随着全国两会召开，一些投资者可能选择在当前市场位置暂时观望，等待政策明朗后再做进一步决策。这种情绪也可能导致市场短期内的调整。
我认为这三点因素中，影响权重最大的是第一点，即市场的自然调整。尽管市场可能会出现阶段性的轮动，例如科技板块上涨后，其他行业出现补涨，但从长期投资的角度来看，抓住主线依然是核心策略。因此，投资应继续聚焦科技赛道。
在具体投资方向上，需要进一步判断科技行业内部的分化。科技板块涵盖多个领域，相关个股众多，因此投资者需要关注行业趋势和商业模式的演变。从全球市场来看，美国过去几年涌现出“七朵金花”（即七家顶级科技公司），它们在各自领域占据主导地位，并且很难被撼动。我认为，中国市场也在逐步形成类似的产业格局。国内的一些科技和互联网巨头，正在围绕自身业务构建完整的产业链和生态系统，投资者可以重点研究这些企业的生态布局。
例如，在互联网平台、芯片制造等核心领域，各自都有龙头公司。在市场上，有投资者甚至尝试对标美国“七朵金花”，寻找中国市场的对应企业。投资者可以选择其中几家龙头公司，深入研究它们的生态链及未来的发展空间，并以更长远的视角进行布局。
《中国经营报》：在黄金屡创新高的情况下，黄金仍然是投资者的避险首选吗？是否有其他资产可以替代黄金的避险功能？
汪毅：黄金当前仍处于上升趋势之中。从投资的角度来看，我们通常不会轻易与趋势对抗。因此，在趋势未发生根本性变化的情况下，黄金仍具备一定的配置价值。黄金价格的本质驱动因素主要包括以下两方面：
第一，地缘政治风险与国家储备需求。黄金历来被视为避险资产，尤其是在全球地缘政治风险加剧的情况下，黄金的配置需求进一步增强。不仅是个人投资者，许多国家的主权基金也在持续增持黄金。例如，中国近年来持续增加黄金储备，使其成为市场上重要的买方力量。这一趋势带来了稳定且强劲的购买力支撑。
第二，美国实际利率的走势。黄金价格与美国实际利率呈现明显的负相关关系。当美国实际利率下降时，黄金价格往往上升。因此，在判断黄金未来走势时，我们需要密切关注美国实际利率的变化。
综合来看，黄金仍具备一定的配置价值，特别是在不确定性因素增加的市场环境下。考虑到黄金已经经历了一轮较大涨幅，投资者需保持谨慎，同时关注市场的技术性调整信号。对于追求更高确定性回报的投资者，今年股票类资产可能更具吸引力，而黄金则更适合作为长期资产配置的一部分。
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