来源：湖畔新言
一、2月行情回顾：油粕板块偏强 油脂表现分化
1月底2月初存在春节长假，虽然基本面及预期没有变化，但国内油脂市场节前节后的走势及情绪截然相反。春节之前，油脂走势平淡，避险需求驱动减仓下行。但春节期间，特朗普对华加税10%兑现，中方适当反制，中美关系激化预期阶段性降温，加上假期期间中国人工智能等利好出现，节后资金乐观情绪支撑下，国内油脂跟随商品整体表现较强。但三个油脂品种的驱动因素及走势差异较大，导致2月豆棕、菜棕价差再度出现一波回落，油粕比波动也比较大。
因内外近端供需都有偏紧预期，节后棕榈油一度领涨油脂板块，资金积极增仓推涨，P59价差明显走强。临近月底，原油重挫、国际行业会议中期看空棕榈油价格等因素触发下，棕榈油涨势放缓，外资多头有所减仓，P2505反弹回落。基本面看，2月马棕库存继续下降，3月产地低库存、供需紧张局面难改。3月印尼按计划应全面执行B40，因非公共部门取消生柴价格补贴，市场对印尼非公共部门生柴消费的实现程度分歧较大，比较迷茫。
2月菜油走势相对平淡，区间震荡为主。因进口菜油较多，春节假期后国内沿海菜油库存快速增加，沿海库存几乎是去年的2倍，国内近端菜油现实供需压力很大。国内基本面看，菜油并没有上涨支撑。加菜籽反倾销陈述会、特朗普对墨西哥和加拿大加征关税政策的频频变化，仍成为菜系市场的炒作点。
2月豆油冲高回落。春节后国内油粕积极补库推动下，豆油盘面一度明显冲高，但很快冲高回落。虽然3月国内豆油供需可能紧张，但4月中旬巴西大豆即将季节性大量到港，国内豆油供需预期近强远弱。
二、国际植物油价格及主要地区天气
1、国际植物油价格表现
下图可知，2月国际主要植物油价格震荡或稍偏强。其中，马来精炼棕榈油及加拿大菜油价格反弹，欧洲葵油价格仍在历史高位运行，美国及阿根廷豆油价格宽幅震荡。
目前处于国际菜籽及葵籽年度末期，加拿大菜籽呈现供需偏紧迹象。因葵籽本年度减产，国际葵油去年三季度至今相比其他植物油价格始终偏高。
2、国际天气：拉尼娜进一步减弱 3-5月ENSO或转为中性
2-3月北半球多数油料尚未开启新作播种，但欧洲冬油菜籽处于生长期。当前市场关注点集中在南半球大豆产区，巴西最南部及阿根廷大豆部分产区偏干，但对产量影响暂时不大。继续关注南美阿根廷大豆产区的降雨变化。
ENSO关键指数看，2月以来NINO3.4周度指数小幅回升，但2月下旬开始高于NINO3.4指数-0.5，SOI周度指数也回落到拉尼娜阈值附近，弱拉尼娜进一步减弱。美国气候预测中心（CPC）近期周度预测报告显示，25年3月至5月期间可能过渡到ENSO中性（66%概率）。
三、马来西亚棕榈油：3月库存难增加 4月或是库存拐点
产量：2月产区仍是雨季减产季。由于东马降雨偏高、工作日较少，2月马棕产量环比料将下降。MPOA预估2月1-20日马棕产量环比减少5.78%。其中马来半岛减少4.14%，马来东部减少7.76%。预计2月全月产量环比减幅或大于6%。
出口： 根据船运机构数据，2月马棕产量环比-8.5%、-11%。预计当月出口量会处于历史同期明显低位，因国际豆棕价差始终偏低，抑制国际棕榈油需求。
3月底为穆斯林开斋节，但12月至今印度对棕榈油采购意愿较低。2月传言印度食用油进口关税可能调增，这令印度棕榈油及豆油出现一些洗船。根据新闻，此次印度上调关税计划，主要为了抬升本国油料价格，以便提高农户春菜籽的种植积极性。印度食用油高度依赖进口，参考历史，上调关税对印度食用油进口的抑制作用预计很有限。
库存： 目前机构预估看，2月马棕库存料将继续下降，或降至145万吨左右，马棕现实供需非常紧张。进入3月产区降雨通常趋减，产量逐渐季节性回升。但因今年3月正值印尼穆斯林斋月及开斋节，预计马来及印尼棕榈油3月产量难有明显增加。3月马棕库存环比可能持平，库存止跌回升拐点或在4月。
四、印尼棕榈油：关注印尼B40执行兑现情况
进入3月，对于印尼棕榈油，市场关注的重点将是B40能否如期执行及非公共部门的B40执行情况。
按照1月初印尼官方发布的文件，最晚1月底前印尼需要清空B35库存，最晚2月底前需要做好B40相关设施的准备及调试。因此，进入3月印尼应该按照此前计划开始全面实施B40政策。2月印尼官员也表态将在3月全面实施B40。关注3月印尼B40是否如期实施。
此外，按照官方文件，2025年印尼生柴计划分配量为15，616，586千升。其中，公共服务义务（PSO）领域的生柴分配量为7，554，000千升，占比48.4%。非公共服务义务（非PSO）领域的生柴分配量为8，062，586千升，占比51.6%。
与以往不同的是，目前规定明确，25年印尼B40中非公共服务义务（非PSO）领域的生柴不在种植园基金的补贴范畴内，这是2018年非PSO义务纳入生柴计划后，从未有过的情况，也是25年印尼生柴棕榈油消费波动的关键。PSO部门通常主要包括公共交通、小农户农用机械以及小微企业等，而非PSO则包括大型工业企业和高收入个人群体（用车）。
3月印尼B40开启执行后，非PSO的消费能否推进？生柴价格双轨的制度，是否会导致PSO及非PSO领域的生柴套利？也将是3月国际棕榈油市场关注的重点。
目前，市场对印尼非PSO的B40消费比较担忧，没有价格补贴后，非PSO的生柴消费会有多少减量难以估测。即便政府最终迫使终端行业买单高价生柴，能源成本高企对消费的影响也难以避免。
此外，印尼国家石油公司的生物柴油分配量约占总分配量的81%。如果生产商无法按时交付FAME，按照往年规定，每升将被罚款6000印尼盾。如果燃料零售商销售未混合的普通柴油，也将被处以相同数额的罚款。
非PSO的B40消费若想顺利实现，市场推演几种情况：或者给与印尼国家石油公司一定的损失补贴，令其以较低价格销售B40生柴；或者大幅提升印尼生柴零售商B40无法正常推进的罚金，但罚金并不能解决非PSO生柴参与者亏损的本质问题；终端为高价B40买单。
按照此前文件，印尼B40的执行情况将每3个月评估及调整一次。3月将是B40执行的第一个月，若非PSO部门B40推进不顺利，4月印尼官方有调整或完善B40配套政策可能。
此外，也正因为印尼非PSO部门生柴无法享受种植园基金的价格补贴，印尼上调棕榈油及其相关制品出口LEVY的积极性显著下降。截止25年2月，印尼毛棕依旧执行的是7.5%的出口LEVY。2月国际行业会议上，有分析师预估，若非PSO部门始终不进行补贴，25年印尼预计不需要上调LEVY来保障B40生柴计划的实施。若非PSO部门后期再度补贴，种植园基金的补贴资金可能会在25年三季度消耗完。
五、国内棕榈油：3月库存继续下降 供需预计转紧
进口： 虽然3月船期实际进口利润在平水附近，2月据悉国内仍无明显新增食用棕榈油买船。2-4月船期国内采购量仍不及刚需，但5月船期采购量接近刚需水平。3月产地库存预计仍在低位，产地近端供需紧张，很难给出中国3月船期采购机会。进入3月，重点关注4月船期中国是否有进口利润及买船。
但棕榈油船期采购数量完全统计存在难度，市场也担心有一些未统计到的棕榈油，从而影响国内3月的供需格局，后期关注3月国内库存变化，或许可以间接验证3月进口。
消费：2月国内豆棕现货价差仍在历史极低位，沿海一级豆油-24度棕榈油现货价差在-1200元/吨到-1800元/吨区间，国内仍刚需为主，食用棕榈油月度需求预计20-25万吨。
库存： 由于进口偏少，2月国内棕榈油库存如期下降。根据MYSTEEL调查，截至2月21日全国重点地区 棕榈油 商业库存43.03万吨，较月初的49.05万吨减少6万吨。虽然当前库存处于历史同期低位，但由于国内需求显著减少，按照当前库存国内供需不紧张。3月国内库存预计显著下降，但需谨防实际采购量偏多的传言。
P59价差： 由于国内外棕榈油近端供需预期紧张，2月P59价差走强。3月马棕及国内棕榈油供需预期仍紧张，P59走强逻辑还在。建议P59多单谨慎持有，关注3-4月船期国内买船变化，择机止盈。
豆棕价差：2月豆棕2505价差波动较大，但豆棕2509价差底部震荡，走势较稳。
4月棕榈油产区库存预计迎来拐点，加上4-9月季节性增产季、印尼B40生柴消费担忧，中期棕榈油适合做空头配置。4-6月市场将逐渐交易美豆新作面积，预期减少。7-8月为美豆天气市阶段。综合来看，3月之后可以择机中期尝试做多豆棕价差。
菜棕价差： 国内菜油当前及中期供需压力持续，市场预估5月之后进口菜油的高库存才会逐渐回落。考虑后期中国对加拿大菜籽进口政策仍难有明确结果、棕榈油产地季节性增产季到来，3、4月开始菜棕价差也以做多为主。
六、大豆及国内豆油
1、南美大豆：关注巴西大豆卖压
由于MT州降雨偏多，2月初巴西大豆收获一度继续偏慢。后期随着降雨减少，巴西大豆收获加速回升。预计2月底MT州多数大豆可以完成收获。
市场预期巴西大豆大量收获上市后，仍有销售卖压。但截止2月底巴西大豆FOB出口价格相对持稳，MT州现货价格也持稳，卖压尚未出现，市场预期3月卖压可能逐渐显现。
2月阿根廷部分地区仍有干旱，但随着降雨增加，最大主产州布宜诺斯艾利斯省墒情不断改善。天气预报显示，下周该州仍将有较多降雨，预计旱情将进一步缓解。其余省份或者墒情尚可，或者产量占比较小。总体来看，前期干旱对阿根廷大豆24/25年度产量影响依旧有限。在巴西大豆产量继续创历史新高、弱拉尼娜进一步减弱背景下，阿根廷大豆对南美大豆产量格局影响较小。
美豆方面，3月仍是美豆交易的相对真空期，关注3月底美豆新作意向种植面积报告。4月中下旬开始，CBOT大豆盘面将逐渐交易美豆新作播种情况。
2、国内大豆及豆油：豆油供需近强远弱
大豆进口：2-3月国内大豆到港量季节性偏低。1月下旬中国海关对五家贸易商的巴西大豆1月8日、1月14日之后报关申请陆续暂停发放，市场预期3月大豆到港量会更低。根据MYSTEEL统计，2月国内全样本油厂 大豆 到港预估608万吨，3月预估450万吨，4月预估到港980万吨。
压榨及需求：2月国内油粕节后备货情况较好，下游担心2-3 月国内大豆到港少导致供应偏紧，故油厂大豆压榨量不低。根据MYSTEEL统计，年2月全国油厂大豆压榨为654.37万吨，较上月减少77.18万吨，但较去年同期增加247.66万吨。
库存： 由于大豆压榨量不低，2月国内油厂豆油库存稳中有增。据Mysteel统计，截止2月21日，全国重点地区 豆油 商业库存92.88万吨，较月初的87~88万吨库存增加，豆油季节性降库特征并未体现。3月国内进口大豆预估较少，但需求环比会增加，国内豆油库存预计再度下降。4月中旬开始，随着巴西大豆陆续大量到港，豆油将迎来季节性累积周期。
七、国内菜油：中期国内供需压力仍大
进口：2024年9月9日中国商务部宣布对进口自加拿大的菜籽进行反倾销立案调查。至今相关措施始终没有出台，目前也没有明确的政策预期，国内菜籽新增采购量显著减少。24年四季度国内大量到港的菜籽均是反倾销之前采购完成。
近期，特朗普宣布3月4日将对墨西哥及加拿大加征25%进口关税，加方料将有相关反制措施出现，美加关系堪忧。目前看，加拿大也没有意愿继续追随美国的反华步伐。因此，中国对加拿大菜籽进口的政策措施暂时可能不会落地。后期，若中国对加拿大菜籽进口利润丰厚，国内或许还是会有新增采购，但采购数量仍是偏少。
菜油方面，美国对加拿大菜油进口大幅加税之后，将再度给出中国采购加拿大菜籽油的机会。市场预估后期国内菜油月度进口量20-30万吨，预估进口量非常充足。
压榨：1月国内进口菜籽维持高压榨水平，根据MYSTEEL统计1月国内菜籽压榨量约52万吨，2月为39万吨。但因1-2月进口到港菜籽减少，1月至今沿海油厂菜籽库存从此前历史高位逐渐回落至正常库存水平。由于菜籽进口量显著减少，中期国内菜籽压榨量及油厂菜籽库存仍趋下降。
需求： 国内进口菜油沿海表需始终较好，但实际菜油终端需求据了解较差，因不具备价格优势，替代油脂较多，销售艰难。
库存： 因进口菜油较多，2月春节之后国内沿海菜油库存回升回升。根据MTSTEEL数据，截止2月21日沿海油厂及贸易商库存攀升至65.4万吨，去年同期库存为33.7万吨。当前沿海菜油库存同比大幅增加，几乎处于历史最高位。若加上销区，截止2月21日国内进口菜油总库存仍有近100万吨。沿海菜油月表需30-40万吨，考虑后期进口菜油数量及当前库存水平，中期国内菜油供需压力仍大。
八、后市展望
棕榈油：3月产区进入增产季，但斋月及开斋节假期影响下，当月产区库存难增。国内棕榈油2-4月船期买船量很少，3月开始国内供需预计紧张。因此，国内外棕榈油近端供需紧张局面3月还将持续。进入4月产区或逐渐迎来库存拐点，6-10月产地库存将进一步回升，棕榈油基本面近强远弱。参考去年同期行情走势，3月P2505暂时难跌，但需谨防意外变数导致行情过早转折。操作上，踏空者不追多，已有多单谨慎持有，关注3月供需逻辑兑现情况，再度明显冲高考虑止盈，P59多单谨慎持有。
豆油： 随着巴西大豆收获进度进一步增加，市场预计3月巴西大豆卖压开始体现。国内豆油同样是近强远弱预期。虽然国内3 月库存预计下降，但4月之后将逐渐进入季节性增库周期。豆油基本面看趋弱，但豆油价位偏低，建议回调企稳波段偏多。3-4月择机布局YP2509做多。
菜油： 国内近端菜油供需压力很大，中期供需压力预计仍在，国内基本面看菜油缺乏上涨驱动，加拿大菜籽季末库存偏低、进口菜籽政策预期的模糊炒作或是菜油盘面反复的原因。菜油建议或反弹短空，OI59价差可能仍有走弱空间。
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