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“软件第一股”、老牌软件巨头东软集团（600718.SH）要购买控股股东参股的企业，这桩交易价格确定了。
2024年的最后一天，东软集团公告了一起收购预案，要购买上海思芮信息科技有限公司（下称“思芮科技”）100%股权，采取现金和发行股份两种方式。
3月10日晚间，东软集团公告披露了最新进度，拟以支付现金方式购买上海瑞应人才科技集团有限公司、天津芮屹企业管理咨询中心（有限合伙）持有的思芮科技合计57%股权，交易对价共计3.97亿元。本次交易完成后，思芮科技将成为公司控股子公司。
据此计算，思芮科技估值约6.96亿元，较2022年的港股上市公司人瑞人才（6919.HK）入股时候8.87亿元的估值，缩水了1.91亿元。
公告同时指出，此次现金交易与正在筹划的发行股份购买思芮科技股权事项不互为前提条件，两项交易相互独立实施。若其中一项交易未获批准或未能完成，不影响另一交易的继续推进。
这笔并购也是东软集团迈向“人工智能+”的重要一步。交易方案公布后的次日（3月11日），东软集团涨停收盘，3月13日有所回调，跌幅3.25%，报收13.38元/股，市值161.06亿元。
思芮科技创办于2013年11月，股东为大连东软思维科技发展有限公司，后者的实控人就是“东北软件教父”、东软集团董事长刘积仁。2016年，思芮科技的股东变更为东软集团第一大股东东软控股。后又引入人瑞人才等外部股东，目前东软控股持股43%。
思芮科技当初为何不直接装入上市公司？要兜这么大一个圈子，先卖给大股东，再引入一些其他股东后，才由上市公司从这些股东手中完全买下呢？
这笔复杂的交易背后，谁的利益此消彼长？
01# 东软集团收购思芮科技，88位“小伙伴”共享盛宴
根据公告，东软集团拟以3.97亿元现金收购思芮科技57%的股权，交易对手分别是上海瑞应人才科技集团有限公司、天津芮屹企业管理咨询中心（有限合伙）。上海瑞应人才科技集团有限公司是港股上市公司人瑞人才的二级全资子公司。
另外，据此前公告，东软集团也与第一大股东东软控股(持股比例14.47%)达成交易，拟以发行股份方式收购思芮科技43%的股权，发行价格为7.78元/股，构成关联交易。不过，目前交易最终价格和方案暂没有公布，溢价还是降价尚不可知。
天眼查显示，思芮科技是一家提供数字技术服务、软件解决方案和数字化运营服务的高科技企业，知名客户包括字节跳动、京东集团等。
2013年11月，上海思芮信息科技有限公司成立，股东为大连东软思维科技发展有限公司，后者的实控人就为刘积仁。2016年，思芮科技的股东变更为东软控股，持股比例100%。
2020年开始，思芮科技开始引入外部股东，天津芮屹企业管理咨询中心（下称：天津芮屹）认购公司6.5421%的股份，2022年，其又进一步将持股比例提升至11%。2022年9月，港股上市公司人瑞人才通过受让，以4.08亿元获得思芮科技46%的股权，成为其第一大股东。据《21世纪经济报道》等媒体消息，思芮科技2022年100%股权的估值约为8.87亿元。同时，东软控股持股思芮科技的比例剩余43%。
据天眼查股权穿透之后发现，天津芮屹背后有疑似“东软系”的二家股权激励平台。天津芮屹由LP天津芮昌企业管理咨询中心（合伙企业）、LP天津芮晟企业管理咨询有限公司、GP天津芮汇管理咨询有限公司共同持股；前2家LP共同持股天津芮屹99.95%的股份。其中，孟浩是天津芮昌、天津芮汇的的受益所有人，同时担任思芮科技总经理一职。
天津芮昌的其他合伙人中，张红担任东软控股董事，东软控股旗下大连东控策划创意有限公司的董事和经理的职位；荣新节担任东软集团的董事，以及集团旗下大连东软智行科技有限公司的董事长等职位；张秀邦是大连东控商务咨询有限公司（东软控股2019年退出）的股东，持股33%，还担任大连东软康睿久和医疗管理有限公司等三家公司的董事等职位，刘积仁任董事长，这三家公司均已注销。
按照天津芮屹持股11%思芮科技来计算，这部分股权价值约为7656万元。天津芮昌有50个合伙人，持有19.32%-0.05%不等的股份比例；天津芮晟有38个合伙人，持有32.21%-0.21%不等的股份比例，这88人可以分享投资收益。天津芮汇可以拿到相应管理费。
而人瑞人才由投资公司名丰控股有限公司和2家境外企业持股。
一番资本操作之后，如今又要将思芮科技装入上市公司——东软集团。
根据东软集团2023年报，虽然公司第一大股东为小微企业东软控股，但公司各股东持股相对分散，不存在实际控制人。但刘积仁本身身兼东软集团和东软控股的法定代表人和董事长，是其中举足轻重的人物。
完成上述交易后，东软控股在东软集团的持股比例将获得提升。对此，东软集团称，本次交易完成后预计公司第一大股东不会发生变化，并且公司仍将处于无实际控制人的状态。并称，本次交易完成后，思芮科技将纳入东软集团合并报表范围内，长期来看，有利于深化公司产业布局，进一步整合资源和完善公司资源配置，将对公司业务拓展及战略实施产生积极的影响，符合公司长远发展规划及全体股东利益。
知名经济学家宋清辉表示，此次收购明确了上市公司拿下思芮科技控制权的意愿，以便未来与东软集团相关业务协同发展，从而谋求更大的利润发展空间。
02# 缩水1.91亿收回思芮科技，东软集团打什么算盘？
思芮科技的经营范围包括信息技术、计算机软硬件技术领域内的技术服务等。近年，公司营收不断增长，但净利润并不稳定。2022年、2023年、2024年前三季度，分别实现营业收入9.04亿元、9.42亿元、6.74亿元；同期净利润分别为3977.37万元、6008.85万元、2172.69万元。 据交易预案显示，截至2024年第三季度末，总资产为6.57亿元，净资产为3.4亿元。
另外，在公告中，东软集团分别提示了“交易完成后整合不达预期的风险”、“商誉减值的风险”等。东软集团表示，近年来，思芮科技经营情况良好，其业绩和利润波动处于正常范围，东软更加看重其业务前景、市场地位、技术实力、客户资源以及未来的增长潜力。此次收购价格的确定，是基于专业的审计、评估和市场分析，交易各方在协商和谈判过程中达成的一致意见。
目前，东软集团对收购标的发行股份的价格以及募集资金的金额还未公布。对比2022年8.87亿元的估值，此次3.97亿元的现金收购价格对应估值为6.96亿元，缩水了1.91亿元。股吧中，此前就有股民质疑：“董事长卖出再收回关联资产，是否涉及利益输送？”
宋清辉认为，董事长如此腾挪关联资产，的确很容易让股民产生疑虑。因此，公司亟需发布详细的公告，充分披露关联交易的背景、目的、定价依据、评估过程、关联方关系等所有关键信息，以确保信息披露的透明度，排除价格操纵的可能性。
不过，此次收购价格出炉后，也有股民认为是绝对的利好。
宋清辉表示，从绝对值来看，估值下降了约1.91亿元人民币，降幅比例约为21.5%。这个比例的下降幅度，在商业并购中较为少见，可能会有两方面的原因，一方面，2022年至2024年期间，思芮科技的业绩增长可能未达到预期目标，甚至可能出现下滑。如果营收增长放缓、利润率下降，或者市场份额受到挤压，都会直接影响其估值。另一方面，2022年至今，思芮科技所处的医疗科技细分领域，面临着越来越激烈的市场竞争。随着现有竞争对手加大投入、技术迭代加速等因素发生变化，都可能会导致市场格局发生变化，从而影响思芮科技的市场地位和未来增长预期，进而影响估值。此外，财务处理与估值方法差异也会影响到估值，例如采用收益法时，对未来收益增长率的预测可能更加保守。采用市场法时，可比公司市盈率中枢可能会出现下移。
也有股民认为此次重组方案设计的挺不错的，发行股份购买资产，减少了股份的稀释。业界人士也认为该方案还能增加第一大股东的控制力，一举多得。
香颂资本董事沈萌认为，为保障上市公司股东的权益不受初创项目的风险影响，通常会将具有潜力、但短期财务表现不佳的项目放在上市公司体外孵化，直到能够形成显著的业绩支撑和协同效应，才会收购进入上市公司体系内，而在孵化期间需要继续投入，所以引入外部投资者是很正常的商业逻辑。由于近期经济形势的波动，造成业绩出现摇摆，而上市公司能够以一个较为合理的估值实施收购，也符合股东的利益。
03# 扭亏为盈之后，东软集团努力从外包转型AI
东软集团是中国第一家上市的软件公司，被外界称为“中国软件第一股”。据官网介绍，东软集团以软件技术为核心，业务领域覆盖智慧城市、医疗健康、智能汽车互联及软件产品与服务。智能汽车领域中，其产品应用在智能汽车领域内含有智能座舱系统、车载信息娱乐系统、Sensteer驾驶行为数据分析服务、ADAS高级驾驶辅助系统等。
长期以来，东软集团都被外界贴上了“软件外包公司”的标签。2006年，其成为国内第一家外包收入过亿美元的软件企业。2009年后，东软将业务从B2B切换为B2C，进军健康管理领域。2022年，在《软件和信息服务业网》发布的软件出口和服务外包榜单上，东软同时获得“2021年度软件出口排行榜”和“2021年度服务外包排行榜”双项第一。
当下，在AI大潮前，东软集团也在积极转型，正在从软件外包商转到积极拥抱数字化改造，对智能汽车互联、智慧城市、企业互联新兴领域持续投入。2024年3月，东软集团宣布All in智能化。把业务重点放在医疗健康、智能汽车互联、智慧城市等领域，打造 AI 赋能的解决方案、数据价值化和服务化的解决方案。
近年来，虽然东软集团的营业收入呈增长趋势，但盈利能力大起大落。2020年—2023年，营业收入从76亿元一路增长至105亿元，归母净利润却从2020年的1.31亿元跌落到2023年的7391万元。
来源：巨潮资讯
其中，2021年，东软实现营业收入87.35亿元，同比增长14.6%；实现净利润10.32亿元，同比增长 6345%。2022年，东软集团的净利润遭遇重创，出现了上市27年来的首次亏损，其当年营收高达94.66亿元，但归母净利亏损3.43亿元。
2024年以来，东软集团的经营明显好转。前三季度，东软集团营收68.91亿元，同比增长10.03%，净利润1.52亿元，同比增长13.06%。
具体到东软集团的四大核心业务，2024年上半年，医疗健康及社会保障、智能汽车互联、智慧城市、企业互联及其他的营收分别为6.89亿元、17.29亿元、7.06亿元和11.72亿元。其中，医疗健康业务对营收的贡献同比减少8.22%，占东软集团总营收比例从2023年的24.39%下降至16.05%，为2024年上半年营收贡献最少的业务。
2024半年报中，东软集团曾表示，将全面启动重大战略变革并开启解决方案智能化战略，已取得积极成效，在推出多个新产品/新服务、业务规模和新签合同额持续放量的同时，营业收入等经营指标全面提升。
2025年，东软将坚持推进解决方案智能化战略，尤其是在智能化和数据价值化领域，将加速AI+行业的场景化应用和落地。年初，东软在DeepSeek智能化能力融合、与华为在AI+医疗领域的合作等方面均取得积极进展。
04# “东软系”开疆拓土，布局A股、港股
多元化的发展的同时，东软集团频繁分拆上市寻求融资“补血”。如今，“东软系”在A股和港股分别有东软集团（600718.SH）和东软教育（9616.HK）、熙康云医院（原“东软熙康”，9686.HK）3家上市公司。还有2家公司处于IPO进程中。
东软集团的灵魂人物——创始人刘积仁是位名副其实的知识分子，1955年出生于中国辽宁，1980年毕业于东北工学院计算机应用专业，1986年赴美国国家标准局计算机研究院计算机系统国家实验室留学，他是我国培养的第一位计算机应用专业博士。属于标准的“技术出身”。
刘积仁创业的方向也选择了计算机领域，于1991年创办了东软集团，并于1996年推动其在A股上市，是中国第一家上市的软件公司。其股价最高在2015年6月时达到36.31元/股，但近年来，东软集团的二级市场表现不如人意，截至3月13日报收13.38元/股，市值161.06亿元。
2020年东软教育在港上市。截至3月13日东软教育（现名：东软睿新集团）报收2.63港元/股，总市值17亿港元。
在“东软系”庞大的资本版图中，除了熙康云医院（原“东软熙康”，9686.HK）在几度递表，于2023年9月登陆港交所后，其他分拆出来的公司，上市之路并不顺利，且暂无新进展。而且上市前尚处于亏损的熙康云医院，目前仍未扭亏为盈。2024年上半年，熙康云医院净利润亏损0.6亿元。
2020年，东软医疗曾经向上交所递表希望能在科创板挂牌。时隔不到一年，东软医疗将上市地点改为香港，连续三次闯关IPO，却仍未传来好消息。
对此，东软集团表示，2024年7月初，通用技术集团所属资本公司联合中国国有企业混合所有制改革基金有限公司战略投资东软医疗，成为东软医疗第一大股东。未来，东软集团与通用技术集团将共同支持东软医疗未来IPO，充分发挥各方的资源和能动性，提升东软医疗的长期投资价值和市场地位，为东软医疗的持续稳定成长提供强大支撑。
另外，“东软系”旗下大健康板块的信息医疗化平台——望海康信也处于上市进程中。望海康信是国内最大医院ERP软件（HERP）供应商，积累的医疗机构客户数超过3000家。
根据证监会的披露信息，望海康信2020年9月开始至今仍处于科创板上市辅导阶段，还未递交《招股书》。
然而刘积仁商业版图不止于此，根据天眼查显示，刘积仁担任法定代表人的企业为19（13家已注销），包含金融业、制造业、房地产业、租赁和商务服务业等。
对于拆分多家子公司上市的行为，刘积仁在接受媒体采访时表示，“将进一步打造上市公司集群，以此为基础运用好资本市场，构建企业发展的新生态。”可以说，“东软系”的资本运作核心逻辑，是先通过核心公司赋能，再通过分拆推动创新业务发展，内部赛马，优异者自行闯荡资本市场，进一步壮大“东软系”，形成协同效应。
从1991年创办东软集团，至今“东软系”发展已经33年。刘积仁本人也已经步入70岁的古稀之年，他喜欢用“猫有九条命”来形容一手创立的“东软系”，如今，步入而立之年的“东软系”筹谋的资本布局能否如愿？可以拭目以待。
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