长江证券发布研究报告称，早在2016年，联想（00992）就已经开启转型智能化之路，AIPC时代联想技术积累雄厚，率先推出10余款AIPC占据领先地位，同时通过五大特征定义AIPC，更注重消费者的使用体验，有望在AIPC领域持续保持领先。此外联想的ISG业务、SSG业务与AIPC共同搭建起端云协同，软硬兼备的一栈式AI布局体系。预计公司FY2025~FY2027实现归母净利润15.15、18.13、25.04亿美元，给予“买入”评级。
长江证券主要观点如下：
联想集团成立于1984年，自成立以来深耕PC行业四十余年，收购IBM后PC业务加速扩张，自2013年至今，联想已成长为全球PC销量第一龙头。
AIPC：模型带动硬件突破，产业链有望重塑
端侧AI是算力由云侧向端侧转移的必然产物，而AIPC由于其具备良好的隐私性以及定制化服务有望成为AI端侧最佳载体。伴随Deepseek的推出，模型的效率大幅提高，小参数模型在PC上使用体验有望得到优化。但在大模型日益精进的同时，AIPC的算力以及存力没有同步跟进，未来异构算力+统一内存或成为最优方案。
AIPC使产业链由Wintel联盟掌控逐步转为终端品牌厂商掌控，端侧模型的功能成为影响用户体验的根本因素，而AIAgent未来有望成为Windows系统的竞争者。端侧厂商掌控产业链有望改善PC行业整体的利润分配，使得联想、戴尔等厂商能获得更高利润，并反哺产业链，加强设计环节的优化。
IDG：AIPC大象起舞，智能手机差异化布局
IDG业务是联想的核心营收来源，主要涵盖PC、智能手机以及其他电子设备，受消费电子整体景气度影响较高。短期来看，2020年居家办公推动PC销量达到阶段高峰，而随后需求被透支，销量下滑拖累公司业绩增速。2023H2开始需求逐渐回暖，公司业绩延续复苏态势，展望后续，PC销量主要受三方面影响：
（1）AIPC逐渐渗透；（2）Windows10将于2025年停止更新；（3）2020年PC销量达到阶段性高峰，2025年迎来换机阶段。联想在PC领域深耕多年，全球化布局供应链完备，推出10余款AIPC新品率先打开国内市场，有望在PC销量上升期继续占领头部位置。智能手机业务作为公司IDG部门的重要补充，主要布局razr品牌折叠屏以及入门级至中端价格的机型，近年来在拉丁美洲、美国、日本等地销量增长迅猛。
ISG&SSG：AI浪潮下龙头全栈式生态布局
ISG业务主要涵盖传统服务器、AI服务器、存储等产品，主要为客户提供服务器等基础建设硬件产品，同时发展万全智算平台，为客户布置不同架构的算力芯片提供解决方案。SSG通过“一擎三箭”体系，为企业提供包括臻算（TruScale）服务在内的IT运维服务，以及为各行业提供基于AI模型的定制化解决方案。在云厂商资本开支高企，AI军备竞赛依旧持续，联想实现了“端-边-云-网-智”新IT架构的全面布局，AI服务器有望放量，同时改善ISG利润水平。
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