专题：巴菲特2025年股东大会重磅来袭
作 者丨吴斌
“如果周围的人都失去理智，而你能保持清醒……如果你能等待且不因等待而疲倦……如果你能思考——而不把思考作为目标……如果所有人都怀疑你，而你能相信自己……那么，世界及其所有一切都将属于你。”作为一代价值投资传奇，巴菲特曾如是引用拉迪亚德·吉卜林1895年左右的经典诗歌《如果》中的诗句。
这正是巴菲特毒辣眼光的生动写照。在美国滥施关税引发的市场风暴前，2025年2月，标普500指数还创下历史新高，彼时市场对巴菲特一系列的抛售行为颇有质疑，感叹“股神是不是老了”？但短短数十天后，美股在关税阴霾下一度坠入熊市，市场的质疑也转化为由衷的钦佩：这位“奥马哈先知”果然宝刀未老。
而在伯克希尔-哈撒韦股价刚刚创下新高、市值接近1.2万亿美元的“高光时刻”，巴菲特意外在股东大会上宣布将在今年年底退休。尽管巴菲特早在2021年就指定非保险业务副董事长格雷格·阿贝尔为接班人，但人们一度认为，阿贝尔要等到巴菲特去世后才会接任。
面对股东大会上的历史性时刻，参会股东们集体起立鼓掌，阿贝尔也起身向巴菲特鼓掌致敬，在2023年查理·芒格驾鹤西去后，已经拄拐的巴菲特也主动选择隐退，一个时代正逐渐落下帷幕。
历经数十余载，华尔街从来不缺投资高手，但巴菲特价值投资的传奇却历久弥新，九十余载智慧慢火熬制的价值投资理念仍将薪火相传，在新的时代熠熠生辉。
谋而后动
对于94岁高龄的巴菲特而言，长达四个半小时的提问环节已经可以说明“股神”宝刀未老，他的精力和思维清晰度令人惊讶。
在近期美股陷入动荡之际，巴菲特解释了自己囤积天量现金储备的原因。一季度末伯克希尔持有的现金、现金等价物以及短期国债总额进一步升至3477亿美元，再创历史新高。对此，巴菲特表示，现金数量确实相当高，但好的机会不会每一天都出现。不正确或不正当的投资反而会损害投资人的利益。
因此，巴菲特一直在谨慎寻找投资机会，希望减少手头现金，未来可能降至500亿美元，重大交易“极不可能”明天就发生，但在五年内则并非如此。
巴菲特也坦言，目前有些投资项目的绩效并不太好，自己也不知道如何立刻解决。但“就像查理以前常常告诉我的，如果出现问题，其实对我们是有益处的，只要不断地去理解，去倾听，然后行动，至少你已经了解了这个问题”。
对于关税的冲击，巴菲特在股东大会上直言，美国不应“将贸易当作武器”，通过加征关税激怒全球，这已经扰乱了全球市场。“在我看来，这是一个重大错误。”
尽管巴菲特对美国关税的潜在经济影响表示担忧，但他并没有被近期的市场波动吓倒，不会将市场最近的动荡描述为“巨大”波动。在过去60年里，伯克希尔的股价曾发生过3次短时间内50%以上的大跌，而在这些时期，公司没有出现根本问题。与历史上的大崩盘相比，过去几十天的下跌根本不算什么。对于那些担心自己的投资组合会周期性波动的人，巴菲特给出的建议是：“如果股票下跌15%对你有影响，就需要换一种不同的投资理念，并去适应这个世界 。”
面对市场不确定性，伯克希尔持续出售股票，一季度净卖出15亿美元股票资产，这已经是连续10个季度净卖出股票，2024年伯克希尔大砍三分之二的苹果股票持仓。截至3月31日，伯克希尔权益投资总公允价值69%集中在美国运通、苹果、美国银行、雪佛龙和可口可乐。
今年美国股市一度进入熊市，“恐惧”的巴菲特此前的抛售犹如神来之笔。在美股市场动荡之际，“贪婪”的巴菲特也在寻找新的机会。
在重阳投资合伙人舒泰峰看来，世人通常刻板地把巴菲特的投资策略等同于买入并长期持有，其实这是对巴菲特的严重误读，尽管巴菲特的一些经典持仓的确持有时间可长达数十年，比如喜诗糖果、可口可乐、华盛顿邮报、富国银行等，但这只是其中的一部分，巴菲特的适时而动、灵活机变同样精彩绝伦。经过仓位减持，目前巴菲特的股票仓位大致在50%左右，同时掌握着一半的现金和现金等价物，等待机会成熟时抄底市场，可以预见巴菲特的财富神话还将续写浓墨重彩的一笔。
功成身退
“今年我已94岁，距离格雷格·阿贝尔接任伯克希尔-哈撒韦CEO并执笔股东信的日子不会太远。”今年2月，巴菲特在万字股东信中坦言。
尽管市场早已知悉阿贝尔是巴菲特的接班人，但“股神”年底就退休的消息仍一石激起千层浪，震惊了在场的股东和全球观众。巴菲特在股东大会上意外宣布，他会在周日的伯克希尔董事会上要求在年底前辞去首席执行官一职。一旦阿贝尔接任，他将对伯克希尔的所有决策拥有 “最终决定权”，包括资本配置的各个方面。巴菲特称，在某些情况下，他仍会“留在公司，并且可能会派上用场”。
甚至连继任者阿贝尔和董事会成员（除了巴菲特自己的家人）也对这一消息感到意外，尽管阿贝尔长期以来一直被视为巴菲特的继任者，但在年度股东大会接近尾声时，他并不知道这一消息即将公布。
对于阿贝尔，巴菲特的评价颇高。巴菲特说，当伯克希尔偶尔发现自己“深陷”于各种机会之中时，“格雷格已鲜明地展现出他在这种时候采取行动的能力，就像查理当年一样。”
作为伯克希尔最大股东，巴菲特拥有超过1600亿美元的股份。他说，在过渡到新阶段后，他不会出售一股伯克希尔股票。“我想补充一点，保留所有股票的决定是一个经济决定，因为我认为，在格雷格的管理下，伯克希尔的前景会比我的更好。”
尽管巴菲特拥有众多追随者，但他对伯克希尔的日常管理却很简单。他长期以来一直青睐分散式管理方式，允许伯克希尔旗下各个业务的负责人按照他们认为的合适的方式经营业务，他只是偶尔问一下运营情况。
在约4万名股东面前，巴菲特对阿贝尔赞不绝口，称阿贝尔更亲力亲为的管理风格对伯克希尔旗下60多家子公司来说更有效。“格雷格的管理方式比我的有效得多，因为，你知道的，我可不想像他那么拼命工作。”
阿贝尔近年来扮演的一个关键角色是，他参与了伯克希尔对日本五大商社的投资。阿贝尔表示，对日本五大商社的投资不仅是一笔好的交易，双方也建立了紧密的长期合作关系，他预计伯克希尔将持有这些贸易公司50年甚至“永久”。
在资本配置方面，阿贝尔表示，他将继承巴菲特耐心的价值投资风格，只要有好机会，他随时准备部署伯克希尔3477亿美元的巨额现金堡垒。
传奇“永不落幕”
尽管巴菲特即将退休，但60年暴赚5.5万倍的财富神话将永远是价值投资的生动注脚。
从1964年到2024年，伯克希尔的总收益率达到惊人的5502284%，而同期标普500指数收益率只有39054%；从1965年到2024年，伯克希尔年化复合收益率高达19.9%，远高于标普500指数的10.4%。
“别人贪婪时我恐惧，别人恐惧时我贪婪”。作为美股重要的风向标，投资者也在紧盯巴菲特“买买买”或“卖卖卖”的一举一动。2024年，伯克希尔抛售了价值超过1000亿美元的股票，伯克希尔两大重仓股苹果公司和美国银行的持股数量大幅减少。
对巴菲特来说，促使他卖股票的最大原因可能是估值。随着美股此前不断创新高，股票变得越来越贵，不仅相对于自身历史水平很贵，相对于其他国家和地区的股票也很贵。美股已经“完美定价”，这不是巴菲特喜欢看到的现象。
尽管一些评论员目前认为伯克希尔的现金头寸非常高，但巴菲特强调，伯克希尔的大部分资金仍然投资于股票，这种偏好不会改变。虽然去年伯克希尔在可交易股票中的所有权从3540亿美元下降到2720亿美元，但持有的非上市公司的股权价值有所增加，并且仍然远大于可交易投资组合的价值。伯克希尔“永远”不会更喜欢现金等价物资产的所有权，而是倾向于拥有好的企业，无论是控股还是拥有部分股权。
即使在大幅减持股票仓位后，苹果仍是巴菲特的头号重仓股。截至2024年12月31日，苹果公司持仓占比仍超过28%，价值751亿美元，超过了持仓排名紧随其后的美国运通和美国银行的总和。
对于世界的不确定性，巴菲特表示，世界不会适应你，你必须去适应它。世界会犯大错，系统越复杂，意外就越多。这就是股市的由来。如果你害怕下跌，又为上涨而兴奋，那只是人类的情感。但当你投资时，需要将这些情绪抛诸脑后。
纵观巴菲特数十年投资生涯，难能可贵的是“股神”没有墨守成规，而是与时俱进地更新价值投资理念。
舒泰峰对记者表示，观察巴菲特数十年核心重仓股的变化，更能体会到他根据产业趋势变迁而变化的调整能力和持续迭代进化的学习能力。结合产业趋势和商业模式的变化，巴菲特投资可以划分为三个阶段。
第一阶段是工业时代下的“捡烟蒂”投资阶段，“捡烟蒂”投资法形成于20世纪20—40年代，彼时正值大萧条期间。1929年美股崩盘后，大量公司股价远低于其账面价值，甚至低于净流动资产，市场极度悲观。这一投资方法的形成也与经济结构相关。当时的美国经济以重资产为主：早期工业时代的企业（如铁路、制造业）拥有大量有形资产，公司的投资主要在财产、厂房和设备上。厂房由有形的建筑物组成，主要是砖石和砂浆。巴菲特早年严格遵循老师格雷厄姆的投资方法，并取得了一定的成功，但也碰到了不少“价值陷阱”。
第二阶段是从有形资产转向无形资产，典型案例有喜诗糖果、可口可乐。巴菲特将自己的投资理念变化归功于芒格的推动，但实际上这背后也反映了美国产业形态和商业模式的变迁。20世纪80年代，美国的商业模式开始发生重大改变。如果说工业革命以来，对有形资产（财产、厂房和设备）的投资定义了企业的价值，但从20世纪80年代开始，这些让位于对无形资产的投资，包括专利、版权、商标和品牌。
第三阶段是从新经济模式下的网络效应中获取价值，这一阶段的代表作是巴菲特对苹果公司的投资。巴菲特从2016年开始投资苹果，到2022年对苹果的持仓市值超过1200亿美元，占组合的比重达到40.76%。苹果也热切地回报了巴菲特，为他贡献了1000多亿美元的投资收益。在单只股票上赚取1000多亿美元，这也创造了投资史上的一个奇迹。
在舒泰峰看来，永不放弃学习可能才是投资者最需要向巴菲特学习的地方。巴菲特60多年漫长职业生涯表面波澜不惊的背后，实际上暗藏着“轻舟已过万重山”的惊人迭代进化，很多人批评他错过了新经济，实际上他并没有缺席任何一次重大的商业模式变迁，甚至比任何人都抓住了更多。
年近期颐，巴菲特已然老矣，但一代价值投资传奇“永不落幕”。
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