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风险等级已异化为部分机构促进销售的数字戏法，而隐藏在戏法背后的，是亟待深思的一系列问题：私募、信托机构对旗下产品自评自销的模式，本质上是将风险定价权交予利益相关方，风险评级“既当裁判又当运动员”的现状是否需要改变？风险评价尺度不同所导致的评级标准“千人千面”，能否在大资管行业用“一把尺子”拉平？私募、信托等金融机构的风险评级，背后是否需要多方参与者的监督？
◎记者 马嘉悦
当某信托公司R2级产品（一般指稳健型、中低风险产品）的投资者面对可能血本无归的兑付情景；当映雪福牛1号私募基金以“R2”之名行激进投资之实，导致产品清算后分文不剩……金融市场的风险评级体系正经历一场信任危机。
在金融行业，理财产品根据不同风险级别会被划分为R1至R5共5个等级。用业内人士的话来说，风险偏好较低的投资者，都喜欢买R1或R2级别的产品。
业内人士透露，在私募和信托行业，产品风险等级由机构自身或代销方结合基金投资范围、投资风格等进行评定。部分机构为了“产品好卖”，会自行调低产品的风险等级，甚至以“R2”之名，行“R5”（激进型，高风险和超高风险）之投资操作，让投资者承受较大损失。
显然，风险等级已异化为部分机构促进销售的数字戏法，而隐藏在戏法背后的，是亟待深思的一系列问题：私募、信托机构对旗下产品自评自销的模式，本质上是将风险定价权交予利益相关方，风险评级“既当裁判又当运动员”的现状是否需要改变？风险评价尺度不同所导致的评级标准“千人千面”，能否在大资管行业用“一把尺子”拉平？私募、信托等金融机构的风险评级，背后是否需要多方参与者的监督？
脱缰的“R2”
“我们明明买的是R2级产品，怎么会亏了70%？”看到基金清算报告，映雪福牛1号产品的投资者陷入了迷茫。
据该产品投资者向上海证券报记者透露，映雪福牛1号于2019年4月17日正式成立，为R2风险等级的固定收益类私募产品。基金合同显示，该基金投资范围包括国内交易所和银行间市场依法发行的国债、企业债、公司债（含非公开发行公司债）、地方政府债、债券回购等固定收益类资产，以及现金、银行存款等现金类金融产品。该产品的开放周期为成立后每月21日，存续期5年，至2024年4月合同期届满。
“当初，代销机构销售人员说，映雪福牛1号是R2级产品，投资标的是债券，表现会比较稳健，所以我才申购了这一产品。”来自广东的投资者王艳（化名）表示。
然而，映雪福牛1号并未如投资者预期的那般稳健。
投资者提供的产品清算报告显示，映雪福牛1号已于2024年4月16日终止，基金份额净值为0.3532元，基金资产总值为1064.3万元，其中未变现资产达993.04万元。基金负债总值为77.15万元，包括应付管理人报酬、托管费、运营服务费等。
清算报告结论是，基金资产不足以支付负债，故基金清盘后可分配资金为0元。
基金净值归零，刺痛了投资者的神经。于是，投资者对映雪投资提起了诉讼，后者的操作亦随之曝光。
投资者提供的仲裁文书显示，多位投资者举证，在映雪福牛1号产品持仓中，“H17时代2”的持仓比例一度高达19.77%，“H19华晨5”的持仓比例曾达25.05%，“19紫光01”的持仓比例曾高达23.16%，这些投资明显超过了单只债券不超过总规模10%的限制。另外，映雪福牛1号曾买入大量地产集团的债券，投资风格一点不像R2等级的风格。
爆雷的R2级金融产品并不只有映雪福牛1号。
一位信托投资者透露：“我在2019年买入的信托产品，于今年3月突然停止兑付，相关信托公司至今未给出停止兑付的理由，我甚至连本金能否兑付、兑付比例是多少都不知道。”
据该投资者提供的信息来看，上述信托产品为R2级金融产品，募集资金一方面用于向某企业缴纳有限合伙人出资份额，投资方式包括但不限于股权投资、股东借款等；另一方面投资于包括但不限于受托人发行的其他资产管理产品或其份额受益权/收益权、优质标的股权或股权收益权以及其他低风险、高流动性的金融市场工具等。
据悉，该信托公司旗下产品停止兑付，主要是因为“资金池”流动性出现问题，以及地产信托业务风险暴露。
此外，公开资料显示，此前多家公司“踩雷”的中融信托产品，也多为R1或R2等级的“低风险产品”。
规模的诱惑
事出必有因。屡屡“脱缰”的R2金融产品，折射的是部分金融机构利欲熏心。
“说白了，风险等级低就是好卖。”一线金融销售人员对产品风险等级的评定深有体会。
多位接受采访的销售人员坦言，近年来，信托、银行理财等逐渐打破刚兑，权益产品净值波动也明显加剧，在此背景下，稳健型理财产品需求激增，R2等级的金融产品相对畅销。
据悉，目前私募、信托等机构往往自行评定旗下产品的风险等级，若产品销售方式为直销（即机构自己销售），则产品的风险等级便是机构的“自评等级”。若产品由其他渠道代销，则代销机构会对产品进行独立的风险评级，最终的风险等级由代销机构与资管机构沟通决定。
既然机构可以自行评定产品等级，难免就会出现销售导向下风险等级下调的情况。某私募高管表示，目前行业对风险等级的评定有一个粗浅的共识：投资范围涵盖权益资产或衍生品的产品，评级须在R4级以上；投资范围主要是债券以及流动性较好资产的产品，评级在R1至R2级之间；若投资范围涵盖可转债或者投资策略为“固收+”，则评级大概率为R3级。
“在这样的粗浅共识下，机构确实有为了扩大销售进行微调的空间。”该高管称。
沪上某私募资深人士透露，以公司近期发行的股票策略产品为例，在代销机构给到的基金合同中，产品风险等级建议填为R5级，但出于对公司策略的信心，以及市场端销售的便利性，公司便将合同中的风险等级改为了R4级，代销机构最终同意了这一调整。
某信托公司市场人士也直言：“信托产品的风险评级，其界定相对模糊，操作空间非常大。”
“一些信托公司可能将尾部风险极高的‘资金池’产品或信用等级不高的地方城投产品评定为R2级。这样既能吸引大量投资者购买，又能省去给投资者解释产品底层的精力。”某信托公司标品业务人士称。
此外，为了利益，部分机构还可能说一套做一套。
多位私募业人士称，在推介产品时，私募通常会对投资者表示产品投资范围主要是固收资产，且单只债券投资比例上限为10%，以此来保障R2等级的可信度。但在后续操作中，为了谋取更高收益或博排名，部分私募会采取激进的操作策略，比如映雪投资就打破持仓比例限制，且重仓高风险的地产行业等。
暗藏的危机
在金融领域，“买者自负”原则早成共识。但若卖者没有尽责，那么“买者自负”只会造成无可挽回的信任崩塌。
“金融机构风险评级的混乱，极有可能让投资者受到远超其承受能力的伤害。”某私募研究员直言。
他认为，从理论上来说，合格投资者具备丰富的投资经验和专业能力，但事实上相当一部分合格投资者仅在财富层面达到要求，投资理念和专业能力还不够成熟。因此，对于投资者来说，产品的风险等级是其判断产品风险的重要依据。如果这一依据很大程度上被机构利益所主导，投资者对相关金融产品的信任会被超出预期的风险消磨殆尽。
“对于资管行业来说，最大的风险从来不是波动，而是波动超出了投资者的承受范围。”在私募业深耕多年的一位合规人士感慨道。
该人士认为，风险评级看似只是投资者适当性管理中的一环，但若是被机构滥用，不仅投资者会承受巨大亏损，整个资管行业的发展基石——投资者的信任，也会受到巨大冲击。
劣币驱逐良币，是风险评级混乱暗藏的另一大风险。
“同样的债券策略，在审慎的评级理念下，我们会将投资涵盖信用债或部分地区城投债的产品评为R3级，但部分信托公司可能基于销售考虑或业务信心，将同类型产品评为R2级，那我们怎么卖？”某信托业人士直言，同样是债券策略，R2级与R3级之间的对决，结果毫无悬念。
该人士还透露，部分私募将投资范围包含中资美元债的产品标注为R2级，这显然与产品实际风险存在一定偏差。这种基于不同评价尺度而设置的风险评级，很容易导致劣币驱逐良币。
据悉，当前大多数信托公司和私募机构，在对产品进行风险等级评定时，很少会区分利率债与信用债、长久期与短久期、高评级与低评级城投债、境内债与境外债之间的风险差异，相关评级也难以体现不同产品之间的区别。
担负的责任
在业内人士看来，为了确保私募、信托等资管机构的风险等级评定客观公平，各方要共同监督。
卓德投资副总经理李进坦言，当前市场机构所理解的风险评级，更多是前端的评定，但若要风险评级真实反映产品风险，与投资者风险偏好基本匹配，基金运作的全链条参与者都应付出努力。
具体来看，当前代销机构仍大量存在销售人员使用“保本”“无风险”等误导性表述的问题，因此须强化销售人员的专业培训和引导，并建立独立的风险评级团队，结合定量指标（波动率、杠杆率）与定性分析（投顾实力）综合评定产品的风险等级，若与管理人自评有分歧，应以更高风险等级为准。
一位信托业资深从业者称，资管新规下，信托产品、银行理财产品逐渐打破刚兑，投资者对于产品风险需要买者自负。在这一背景下，资管机构的风险等级评定标准亟待“拉平”，使信托、私募、银行理财、公募等机构旗下R2级产品的风险处在基本一致的水平。因此，期待针对金融产品的风险评级设置更加细化和科学的标准指引。
黑崎资本首席战略官陈兴文认为，对于金融机构来说，科学、严谨的风险等级评定体系极具必要性。具体来看，机构应构建风险评定的量化多因子评估模型，如将杠杆使用率、策略容量衰减系数、黑天鹅事件冲击度等纳入动态评级框架，使风险等级更准确地反映产品的真实风险。
业内人士还认为，金融产品风险评级的优化和整顿，不应仅明确等级划分标准，还须兼顾产品运作全过程中的风险管控。
“对于低风险策略产品来说，投资过程的监督和披露也极为重要，否则‘挂羊头卖狗肉’的问题将密集出现。”某第三方机构研究人员直言。
该人士认为，映雪投资旗下产品爆雷暴露出私募行业托管干预不足、私募信息披露不规范等问题。期待监管引导托管方强化监督职能，而不仅仅是风险提示。与此同时，可探索R2级产品高频信息披露制度，比如要求R2级产品按季度披露前十大持仓债券的详细信息，包括发行人信用评级、流动性状况等关键数据，保障投资者的知情权。
规范机构风险评级工作，监管方面已行动起来。
比如，上海证监局近日下发《关于规范上海辖区私募基金管理人经营运作的通知》，要求辖区内私募基金管理人开展自评自纠。私募要自评自身是否建立私募基金风险评级标准和方法，是否根据基金投资结构、投资标的、杠杆情况等进行差异化评级，是否存在基金投资结构、投资标的、杠杆情况等基本相同但风险等级不同的情况。
从诞生的第一天起，资管行业发展基石便是投资者信任。在一轮又一轮的市场周期中，如何守护这份信任，资管生态中的每一个角色都应有所思考和行动。
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