专题：华熙生物和巨子生物干仗
来源：资管网
作为曾经的“医美茅”，华熙生物（688363.SH）的股价在2021年一度冲至313.1元/股，市值超1400亿元，其高估值依赖于券商研报对透明质酸（玻尿酸）赛道的高度吹捧。彼时，券商普遍将其定位为“生物科技龙头”，强调其在全球透明质酸市场44%的份额优势及C端护肤品牌的增长潜力。然而，这一资本神话在2024年彻底崩塌：营收同比下滑11.6%至53.71亿元，净利润暴跌72.27%至1.64亿元，市值缩水至不足250亿元。
讽刺的是，华熙生物近期将矛头对准券商研报，公开指责其“罔顾科学事实”鼓吹“透明质酸过时论”，导致市场信心崩塌。这一举动被外界解读为“成也券商，败也券商”的典型缩影——企业既受益于资本市场的推波助澜，又因市场风向转变而沦为弃子。
事实上，华熙生物的命运轨迹里，既镌刻着中国消费升级浪潮的集体记忆，也暴露出资本意志与产业规律的本质冲突。
券商研报里的“合成生物乌托邦”
在2020年被疯狂转发的某证券研报里，分析师用“生物科技领域的华为”定义华熙生物，却选择性忽略了其高达30亿元的年度销售费用——这相当于同期研发投入的7倍。这种“选择性叙事”在资本市场上并不陌生：2000年的纳斯达克泡沫中，华尔街用“点击率”替代利润率；二十年后，券商们用“全产业链布局”掩盖C端业务的高营销依赖。当功能性护肤品业务以年均100%增速狂奔时，一些品牌被塑造成“国货之光”，恰似当年家电企业争相标榜“民族品牌”的盛况。
透明质酸的资本叙事完美契合了时代的焦虑与欲望：在人均可支配收入突破5000美元的消费升级临界点上，抗衰老成为中产阶层的“新刚需”。72.45%的营收占比、150倍市盈率，这些数字构筑的不仅是一家企业的估值体系，更是一个时代对“科技造富”的集体信仰。
概念更迭：当“新贵叙事”碾过旧王冠冕
所有资本故事都暗含自我颠覆的基因。2022年，券商研报开始批量生产“重组胶原蛋白革命”的剧本，如同2015年O2O概念对实体零售的降维打击。券商研报中不时出现用“更安全的抗衰成分”定义新赛道，“胶原蛋白塑形能力完胜玻尿酸”，这些充满攻击性的论断在自媒体推波助澜下，“透明质酸过时论”席卷消费市场——这让人想起吴晓波在《大败局》中描写的VCD行业混战：技术迭代尚未完成，概念炒作已决胜负。
资本迁徙的速度永远快于产业进化。当巨子生物凭借III类医疗器械证实现57%的营收增长，华熙生物的胶原蛋白研发仍困在实验室阶段。这种“起大早赶晚集”的尴尬，恰似诺基亚在智能机时代的迟缓转身。券商们用“踩一捧一”的研报加速资金迁徙，本质上与二十年前机构热捧“网络股”、冷落制造业并无二致。
被流量反噬的“新消费悖论”
翻开华熙生物2024年财报，功能性护肤品收入跌幅背后，是直播电商GMV暴跌的残酷现实。当企业沉迷流量游戏的瞬时快感，便会丧失锻造产品力的耐心。
更具隐喻性的是研发投入的“结构性矛盾”：4.66亿元的年度研发费用中，过半投向细胞外基质（ECM）等远期项目，而对透明质酸应用创新的投入不足亿元。当巨子生物用III类械字号产品抢占医美市场，华熙生物却陷入“全产业链”的规模陷阱。
穿越周期：从“资本木偶”到“时间的朋友”
站在2025年的门槛回望，华熙生物的困境本质上是产业周期与资本周期错配的必然。所有依赖政策红利或资本催熟的增长，终需回归“技术护城河”的本质较量。穿越周期的密码，从来都与股价波动无关。
玻尿酸与胶原蛋白的“成分战争”，不过是医美行业百年进化史中的短暂章节。真正决定企业生死的，是持续创新重塑“工匠精神”的定力。当华熙生物联合行业协会呼吁“回归科学本质”，或许更该反思：为何拥有全球顶尖发酵技术的企业，却让一场研报引发的舆论海啸动摇了根基？
华熙生物的困境揭示了资本市场的双重性：券商研报既能塑造明星企业，也能加速其跌落神坛。华熙生物的争议尚未终章，但它的启示令人深思：企业的真正价值不在于券商研报的估值模型，而在于能否在时代转折处，守住“产品即人格”的产业信仰。
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