梦金园港股IPO：金价大涨净利润却腰斩，两年半对冲交易亏损7.68亿

　　来源：尺度商业

　　文 | 卢万磊

　　10月14日，梦金园再次向香港交易所递交了招股书，计划在港交所主板上市，中信证券（香港）有限公司为独家保荐人，这是继其2023年9月28日、2024年4月3日两次港交所递表失效后的第三次申请。

　　此前，梦金园曾于2020年9月向证监会申请在深交所上市，但2021年11月其A股上市申请未获通过。

　　梦金园是一家黄金珠宝首饰，最新的品牌代言人为江疏影。梦金园目前行业排名第五，与其他黄金珠宝品牌不同的是，梦金园依靠加盟商、选择深耕下沉市场。

　　2023年，梦金园营收达到202亿，净利润约2亿，净利率只有1%，2024年上半年公司的净利率更是跌至0.5%。

　　近两年黄金价格大涨，梦金园却长期陷入低毛利率、低净利率的怪圈，除了金价材料成本上升之外，或与梦金园的Au（T+D）合约的对冲交易有关，2022年、2023年及2024年上半年，该交易分别亏损1.71亿元、2.99亿元、2.98亿，也就是说近两年半，累计亏损额达到7.68亿。

　　梦金园的低毛利率怪圈

　　招股书显示，梦金园成立于2000年，是一家黄金珠宝首饰原创品牌制造商，产品以高纯度黄金首饰为主，兼营钻宝玉石镶嵌、K金、铂金等饰品。

　　据弗若斯特沙利文报告，按2023年黄金珠宝收益计算，梦金园为中国第五大黄金珠宝品牌，市场份额为3.8%。行业前四分别为周大福、老凤祥、中国黄金和豫园股份（老庙黄金）。

　　梦金园主要通过特许经营网络及自营店向客户销售产品，另外也通过电商平台的在线销售向客户提供产品。

　　截至2024年6月30 日，梦金园已建立全面的特许经营网络，覆盖1670名加盟商旗下经营的2850家加盟店、七个自营直营区服务中心及17个省级代理。

　　与其他黄金珠宝品牌不同的是，梦金园选择深耕下沉市场。在梦金园整体营收中，2022年、2023年以及2024年上半年，三线、四线及以下城市加盟商销售收益合计占比均在40%以上。招股书显示，2024年上半年，每间加盟店平均收入为290万元。

　　财务数据方面，2021年、2022年、2023年及2024年上半年，梦金园营收分别为人民币168.71亿元、157.24亿元、202.09亿元及99.80亿元。同期，公司的净利润分别为2.24亿元、1.81亿元、2.33亿元、5225.2万元。

　　梦金园的主要原材料成本是黄金，报告期内，公司的毛利率分别为3.2%、4.8%、5.3%及6.2%，与同行相比，梦金园的毛利率较低。如老铺黄金2023年的毛利率高达41%，周大福在2023财年的毛利率为22.36%，周大生等品牌的毛利率也在10%左右。

　　梦金园解释称，主要受产品结构、销售模式及品牌溢价等因素影响，黄金产品的毛利率低于镶嵌产品，加盟模式的毛利率低于自营和电商模式。

　　梦金园不仅毛利率水平偏低，净利率也较低。报告期内，梦金园的净利率分别为1.3% 、1.1%、1.2%及0.5%。对此，公司解释，净利率较低主要归因于公司采纳特许经营分销模式，当向省级代理及加盟商销售产品时，保持较低的固定工费。

　　2023年以来，金价持续攀升带动黄金消费热，黄金饰品价格水涨船高。但节节攀升的金价并未拉动梦金园净利率增长，尤其是2024年上半年跌至0.5%，梦金园的营收继续同比增长，而净利润只有0.47亿元，去年同期为1.04亿元，同比减少5673万元，骤降了54.46%。

　　对于2024年净利率大幅下滑情况，梦金园解释称，主要由于2024年上半年金价大幅上涨导致Au （T +D）合约及黄金租赁变现亏损净额增加。所谓‌Au（T+D）合约，是上海黄金交易所推出的现货延期交收交易品种。

　　据了解，梦金园为纾缓金价波动对业务的潜在影响，利用黄金租赁及Au （T +D）对黄金存货持仓进行经济对冲。在这个模式下，在黄金存货货币价值发生贬值致使可变现净值低于成本的情况下，将会产生存货减值亏损。

　　今年上半年金价继续大幅上涨，有分析称梦金园或是建立了空头头寸做对冲策略，结果赌错了方向。

　　2023年全年，梦金园的黄金材料成本总额近190亿元，巨量黄金的采购，对公司在金价风险管理方面能力提出更高要求。而对冲交易存在巨大的收益或亏损波动。

　　招股书显示：报告期内，梦金园在上海黄金交易所购买的Au（T+D）合约的对冲交易分别产生了7600万元的收益、1.71亿元、2.99亿元、2.98亿的亏损。近两年半，梦金园交易累计亏损额达到7.68亿。今年上半年，对冲交易损失再加上其他黄金租赁变现亏损，公司产生的其他收益及亏损净额为-3.46亿元。这表明梦金园在金价风险管理方面存在一定的挑战。