出品：新浪财经上市公司研究院
作者：木予
11月15日，乐欣户外国际有限公司（下文简称：乐欣户外）正式向港交所递交招股说明书，由中金公司担任独家保荐人，拟在香港主板挂牌上市，全力冲击“钓鱼装备第一股”。
不过，就目前招股书披露的信息而言，乐欣户外近三个财年营收、净利连降，与母公司关联关系错杂，还赶在IPO前进行“清仓式”分红，潜在问题不在少数。公司能否获得投资者认可，顺利登陆资本市场，目前看来前景并不乐观。
超九成收入来自代工 业绩近三年连续下滑
据弗若斯特沙利文数据显示，2023年乐欣户外在全球和国内钓鱼装备市场的份额分别为20.4%、25.4%，双双居于首位。公司主营产品组合覆盖8000余款SKU，主要是钓鱼椅、钓鱼床、搁杆架等的辅助装备，不包括钓竿、鱼线等钓具渔具。
然而，表面看似不错的成绩，实际暗藏隐忧。
招股书数据披露，2022-2024财年，乐欣户外通过OEM/ODM代工模式分别实现收入8.69亿元、5.67亿元、4.67亿元，占总营收的比例约为95.7%、91.1%、91.3%。其主要客户包括户外用品品牌迪卡侬和Ardisam、以及钓鱼品牌Rapala VMC、Pure Fishing、Fox等，大多位于欧洲和北美地区。报告期内，公司欧洲收入为总营收的贡献值维持在60%-70%之间，相较之下中国地区收入仅约占10%-15%。
截至2024年6月30日，乐欣户外合作伙伴关系超五年的客户共有80家，约占客户群总数71.4%。其中，前五大客户销售额占当期总收入的比例稳定在60%上下，最大客户收入占比约为15.1%、19.6%及16.3%。
重度依赖大客户，导致公司抗风险能力偏弱。2022-2024财年，乐欣户外前五大客户组成虽然没有发生任何改变，但销售额都出现不同程度的减少，直接拖累业绩持续走低。报告期内，公司总营收由9.08亿元降至5.12亿元，归属公司权益股东的利润则从9540万元降至5805.10万元，分别累计跌去43.6%、39.1%。
对于业绩的连年恶化，乐欣户外解释称，是因为新冠疫情消退后，其他可选娱乐活动增加，消费者对于钓鱼活动兴趣下降所致。但公司没有在招股书中说明的关键问题是，钓鱼作为相对小众的户外活动，能否成长为“水大鱼大”的赛道？缺乏核心技术壁垒的乐欣户外，又该如何抵抗日益激烈的市场竞争？
基于弗若斯特沙利文预测，2024年全球钓鱼用具行业市场规模将达到1460亿元人民币，其中钓鱼装备仅约占5%录得73亿元。而中商产业研究院预估，2024年全球户外用品行业营收规模将达到2264亿美元，按最新汇率简单折算，全球钓鱼装备市场规模占比还不足0.5%。
横向对比地区发展，2023-2028年，乐欣户外业务“大本营”欧洲的钓鱼用具市场规模年复合增长率预计为4.7%，与行业整体增速相比低1个百分点，在未来不短的时间内还将继续低于北美、东亚和东南亚等市场。
细分领域“天花板”不高、主力市场增速放缓，乐欣户外在2022-2024财年期间，广告及推广开支同比分别提升30.2%、44.9%，2024财年一年销售及分销开支增长近260万元。公司业绩表现不升反降，一定程度上说明钓鱼活动暂未破圈，短期内难以迎来爆发式增长。
另一方面，钓鱼用具制造业极度分散，装备产品替代性强，消费者对价格较为敏感。2023年国内钓鱼用具市场前五名总份额只有10.0%，乐欣户外排名第三，市场份额仅为1.4%。
或是为了解决代工模式竞争力不足、价格内卷侵蚀利润等问题，公司于2017年以41万英镑收购英国钓鱼装备品牌Solar Tackle用作自有品牌。但截至2024年6月30日，Solar Tackle的经销商客户保持在355名左右，营收规模刚刚突破4000万元，占总营收的比例不足8%，距离成长为第二增长曲线仍有不小距离。
母公司兼任大客户和供应商 上市前“清仓式”分红6500万
与众多未上市的公司不同，乐欣户外的背后没有急待退出的VC/PE机构，只有一家名为泰普森控股的公司。
据招股书显示，泰普森控股专注境内外贸易，主营业务为户外用品的研发、制造及销售，副业兼顾文化创业产业园投资、建设与运营，产业金融投资与服务，及文化旅游。乐欣户外隶属于泰普森控股，前者在上市重组前由创始人杨宝庆和妻子袁利平间接持股95.0%，后者由夫妇二人直接持有100%股份。
2022-2024财年，泰普森控股一直都在乐欣户外的前五大客户之列，销售额占公司总收入比例分别为10.0%、13.4%、12.3%，占中国地区收入的比例高达90.6%、84.7%、75.8%。换而言之，在中国市场泰普森控股就是乐欣户外的最大客户，公司国内的产品大多销售给了自己的母公司。
与此同时，泰普森也是公司最大的供应商。报告期内，乐欣户外向泰普森采购仓储物流和加工服务，采购额占当期总采购额比例分别为13.1%、15.4%、14.3%。值得关注的是，乐欣户外曾向泰普森采购辅助生产服务，以减轻自有产能压力、控制成本以及提高生产效率。但报告期内，公司的产能利用率并不饱和，尤其2023财年该指标一度低至65.6%。
乐欣户外自2022年正式拆分，于往绩记录期并无派付或宣派任何股息的行为。2024年7月准备股权重组之际，公司突然向母公司泰普森控股旗下的浙江泰普森实业分派现金股息6500元人民币，基本掏空了2024财年所有净利润。若按照重组前股权关系简单推算，创始人杨宝庆与妻子袁利平此次分红合计获得6175.00万元，仅杨宝庆一人就将6113.25万元收入囊中。
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