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来源：IPO日报
自并购六条发布以来，半导体行业并购重组火热。其中，一家日本半导体公司旗（金麒麟分析师）下控股的子公司在谋求IPO无果后，试图通过并购将资产装入上市公司，谋求“曲线上市”。
近期，安徽富乐德科技发展股份有限公司（下称“富乐德”、“上市公司”）拟发行股份、可转换公司债券购买江苏富乐华半导体科技股份有限公司（下称“富乐华”、“标的公司”）100%股权，并拟向不超过35名特定对象发行股份募集配套资金的相关申请获得深圳证券交易所的受理。
本次交易中以发行股份方式向交易对方支付的交易对价约为61.9亿元，发行价格为16.30元/股，购买资产发行股份的发行数量约为37976万股；以发行可转换公司债券方式向交易对方支付的交易对价为3.6亿元，初始转股价格为16.30元/股，按照初始转股价格全部转股后的股份数量约为2208万股。
按照收益法评估结果，截至2024年9月30日，富乐华所有者权益账面值为30.36亿元，评估价值为65.5亿元，增值率为115.71%。
制图：佘诗婕
上市公司业绩“止步不前”
从交易双方规模来看，这是一起“蛇吞象”式收购。
报告书显示，2024年前九个月，被收购方富乐华的资产规模为富乐德的两倍之多。其中，富乐德资产规模为17.38亿元，而标的公司资产规模达到38.75亿元。
另外，标的公司的收入规模、盈利能力明显高于上市公司。2024年前三季度，富乐德营业收入5.6亿元，净利润0.79亿元；标的公司营业收入13.73亿元，净利润1.9亿元。
2024年9月，中国证监会发布《关于深化上市公司并购重组市场改革的意见》，明确支持上市公司围绕科技创新、产业升级布局，引导更多资源要素向新质生产力方向聚集。支持科创板、创业板上市公司并购产业链上下游资产，增强“硬科技”“三创四新”属性。
政策发布以来，加之行业暖风频吹，半导体行业并购重组等行为火热，“蛇吞象”收购现象频现，如30亿光智科技并购200亿独角兽先导电科、双城药业跨界收购奥拉股份等等。
其中，在泛半导体产品制造过程中，为确保生产功效，阶段性对泛导体生产设备进行洗净是一项必不可少的流程。
而富乐德就是一家泛导体领域设备精密洗净服务提供商，公司聚焦于半导体和显示面板两大领域，提供一站式设备精密洗净服务，于2022年12月30日登陆深圳证券交易所创业板，目前拥有中芯国际、京东方、英特尔等客户。
不过，近几年来，富华德业绩整体增速放缓，呈现出止步不前的态势。
2021年至2023年，上市公司营业收入分别为5.69亿元、6.24亿元和5.94亿元，总体营收规模在2023年出现下滑；同期，归母净利润分别为0.88亿元、0.88亿元和0.89亿元，增长幅度微乎其微。
而就双方主营业务来看，富乐德想要通过此次收购，加速将自身业务从半导体洗净及增值服务，进一步扩展至半导体零部件材料的生产制造业务。
标的公司毛利率持续下滑
就被收购方富乐华来看，公司主要从事覆铜陶瓷载板的研发、生产和销售，而覆铜陶瓷载板是功率半导体关键封装材料，标的公司主要竞争对手包括罗杰斯、贺利氏和 Dowa 等国际知名企业。
近年来，随着产业链下游发展迅速，尤其在新能源汽车、新能源发电、储能等高速增长的新兴领域，持续的技术升级与创新对覆铜陶瓷载板的工艺提出了更高要求。
2021年11月，富乐华完成股改，三个月后，即2022年2月，公司与华泰联合证券签署上市辅导协议，并于2023年3月披露第五期上市辅导进展，但在2023年4月，公司撤回了辅导申请，上市进程就此中断。
值得注意的是，本次收购的交易双方富乐德和富乐华，名字极其相似的两家公司，的确同属于一家日本公司，日本磁性技术控股股份有限公司（即“FERROTEC集团”，下称“日本磁控”）。
据天眼查，目前上海申和投资有限公司持有富乐德50.24%的股份，系公司控股股东；而日本磁控则持有上海申和投资有限公司100%的股权，系富乐德间接控股股东。
而上海申和同样直接持有富乐华55.11%的股份，也就是说，被收购双方均为日本磁控的子公司。
因此，此次收购被定性为关联交易，在收购完成后，也有利于公司将体外资产进一步注入上市公司，进一步推进资本布局。
不过，随着国内企业对半导体行业的重视程度提升，行业竞争再度呈现“白热化”。其中，合肥圣达电子科技实业有限公司、南京中江新材料科技有限公司等一批国内公司的覆铜陶瓷载板业务发展迅速。
根据报告书，富乐华主营业务毛利率出现连续下滑，2021-2023年，标的公司毛利率分别为 35.71%、33.79%和 27.60%，产品盈利能力受到较大冲击。
另外，此次并购签署了业绩承诺，根据报告书，上海申和承诺，标的公司2025年、2026年、2027年经审计的扣除非经常性损益归属于母公司股东的税后净利润分别不低于2.85亿元、3.42亿元和4.14亿元，累计不低于10.41亿元。
不过这个目标实现起来的难度似乎并不大，因为相较于富乐华目前的业绩表现，业绩承诺中所设置的净利润水平，并没有显著提升。
2021-2023年，富乐华营业收入分别为11.07亿元、16.68亿元和13.73亿元。同期，标的公司净利润分别为2.56亿元、3.44亿元和 1.9亿元，甚至前两期业绩承诺中的该值要低于标的公司目前的净利水平。
资本腾挪
这并非富乐德首次收购间接控股股东日本磁控的半导体资产。
就在去年上半年，富乐德以6800万元现金收购江东新材料持有的杭州之芯半导体有限公司100%股权，交易评估增值率为105.16%，而江东新材料的控股股东亦是日本磁控。
根据官网信息，杭州之芯以ALN加热器翻新与新品制作、静电吸盘（简称“ESC”）的研发、生产和销售为主营业务，同样系公司在半导体零部件的生产制造领域的进一步布局的计划之一。
而根据公开资料，日本磁控在中国拥有多家半导体产业相关公司，除了富乐德及其收购的杭州之芯、富乐华外，还控股中欣晶圆、盾源聚芯等公司。
IPO日报注意到，近年来，日本磁控持续在谋求旗下子公司的资本化，和富乐华一样，中欣晶圆、盾源聚芯均尝试过登陆资本市场，但都未能如愿。
具体来看，2022年8月，中欣晶圆递表科创板，公司主营半导体硅片业务，但在递表前持续亏损，2019年至2021年甚至累计亏损金额超过9亿元。2024年7月，由于长时间未更新财务数据，中欣晶圆被上交所终止审核。
2023年6月，日本磁控又开始推动盾源聚芯上市，其主要从事硅部件和石英坩埚的研发、生产和销售。
此前，盾源聚芯经历了深交所连续两轮问询，但期间公司因关联交易比例较高而受到不少质疑，今年的1月21日，深交所官网发布，决定终止对盾源聚芯在深交所主板发行上市的审核，公司正式止步于A股IPO门外。
如此来看，对于日本磁控来说，近期频繁的资本腾挪或是公司多次分拆子公司上市，却接连“碰壁”后的无奈选择。
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