铜：差异化的铜价

　　来源：紫金天风期货研究所

　　【20250211】铜周报：差异化的铜价

　　本周观点

上周，在特朗普反复无常的关税政策背景下，非农数据屡次创下新高，美元回落，支持大宗商品反弹，铜价大幅反弹，高位一度突破9500美元一线，周内上涨4.15%。国内沪期铜资金尚未完全恢复，涨幅弱于外盘，主力合约反弹至77500元一线，78000元关口表现一定压力。后期来看，基本面暂不支持铜价连续上行，但由于矿端短缺问题继续干扰市场，回落空间亦有限，尤其各地区市场间将有所分化。

特朗普1月下旬在对共和党议员的讲话中表示，他将对生产美国军事装备所需的铝和铜以及钢铁征收关税，以吸引生产商在美国生产这些金属。从2月表现来看，2月9日特朗普表示，将于10日宣布对所有钢、铝进口加征25%的关税，适用于来自所有国家的钢、铝进口，但尚未透露关税何时生效。此次关税调整尚未涉及铜品种，但需谨慎后期是否仍有调整。同时，由于关税问题导致的其他有色金属波动，也将从一定程度上影响铜价走势。

另外，近期由于美国关税变动的可能性，导致了全球铜价差异化再度显现。COMEX铜表现最强，LME铜次之，沪铜表现最弱，其中CMX与LME基差再度拉升至800美金左右。我们维持之前预判，可适当买CMX抛LME操作，价差主要变动趋势依然依附于美国关税变动与预期空间之间的差值。

上周，有市场传言浙江省印发《浙江省推动碳排放双控工作若干举措》相关文件，该文件共提出13项重点任务，涵盖碳减排及建立健全碳排放双控制度。另外，本周将出现高耗能行业供给侧改革出清政策。根据国家发改委的定义，列明的高能耗产品中涉及有色金属含铜、锌、铅、铝。从大产业角度来看，一刀切的供给侧实施难度大，且影响行业产值，全面供给侧的可能性较低。从铜自身来看，在列出的非有色及有色品种当中，铜并非绝对高能耗品种，涉及高能耗产业链点仅在电解及加工拉丝板块，在排名中单体排名末位。预计至多涉及象征性新增投产受限。

现货市场，本周临近交割，但从周初报价情况来看，市场挺价意愿一般，个别中间商断层低价出货，也拖累现货整体报价水平。考虑短期铜价强势，建议适当远月反套操作。后期铜价高位回落后，由于2季度供应矛盾较为突出，届时可考虑远月正套操作。

　　月度平衡表

　　周度基本面情况

　　主要矿企新闻更新

【CODELCO：计划2025年铜产量为139.1万吨】2月7日，智利国有矿业公司CODELCO计划2025年铜产量为139.1万吨。

【矿企季报：Glencore2024年四季度铜产量同比减少】Glencore2024年第四季度铜产量为24.64万吨，同比减少10.2%，环比增长1.6%。2024年下半年铜产量为48.9万吨，比2024年上半年增加2.64万吨（6%），主要反映了由于矿石品位更高，KCC产量提高，Mutanda的运转率高于计划运转率。其中非洲地区2024年铜产量为22.45万吨，比2023年减少1.7万吨（7%），主要反映了KCC的品位降低和计划外的工厂停工。2024年下半年铜产量为12.39万吨，比2024年上半年增加2.33万吨（23%），反映出计划向高品位矿区发展。南美地区的智利Collahuasi铜矿2024年铜产量为4.58万吨，比2023年减少6，400吨（3%），主要原因是由于复杂的矿物学和水资源限制，特别是在2024年下半年，计划中的坑序列金属含量较低，回收率较低。秘鲁Antamina铜矿铜产量为14.47万吨，与2023年基本持平。美洲其他地区铜产量为21.99万吨，比2023年减少1.89万吨（8%），由于2024年第二季度岩土技术挑战导致的矿山序列延迟进一步受到影响，部分被LomasBayas的产量增加所抵消。

【紫金矿业：利润创新高，媲美Glencore】紫金矿业集团凭借强劲的增长势头，取得了创纪录的年度利润，有望在2023年至2025年期间实现30%的复合年盈利增长率，规模与全球大宗商品巨头Glencore相媲美。虽然目前的扩张步伐有所放缓，将铜产量目标下调6%至115万吨，但在过去十年中发展迅猛，通过在刚果民主共和国和中国建设大型新项目，成为了全球主要的铜供应商。

【Jubilee计划加快赞比亚Roan铜生产】2月6日，Jubilee Metals报告称，在稳定的电力供应以及新的更高品位铜原料的加工之后，在赞比亚重启Roan运营方面取得了进展，以加快铜的生产。为支持该公司加快铜生产战略，Jubilee表示，它已优先考虑加工新的高品位铜原料，同时审查了在适当情况下交易其目前持有的大量剩余低品位库存的一部分的选择，这些库存不构成该公司中短期生产计划的一部分。为了支持这一战略，该公司表示，已同意投资确保最初20万吨铜原料的权利，其预期铜含量约为1.6%，可立即在Roan加工，相当于目前正在加工的废料的两倍多。

　　数据来源：根据新闻整理，紫金天风期货研究所

　　铜精矿/粗铜加工费

上周，铜精矿市场维持略有下跌，春节期间交易清淡。国内冶炼厂在假期期间未有大规模采购活动，刚需货物需求主流交易船期在二季度，干净矿价格接近0并略有下跌，冶炼厂对负数价格持谨慎态度。市场上成交信息稀少，年后炼厂采购脚步逐渐加快，贸易商报价谨慎，成交价格预期在0附近。此外干净矿的金银计价标准下调趋势明显。总体来看，本周铜精矿市场紧张局势未变，成交有限，价格略有波动，需关注后续供需变化及政策动态。内贸矿现货市场活跃度偏冷淡，受进口矿加工费影响，国产矿计价系数已上涨至近几年较高水平，部分市场参与者表示系数继续上涨可能性较小。且部分即期现货系数稍有下调。紫金铜业有限公司2024年生产阴极铜40万吨，利润总额预计同比增长35%，工业产值达357亿元，同比增长8.7%。华刚矿业一月份阴极铜产量产量完成计划的102.65%，顺利实现了首月生产“开门红”。赤峰云铜有色金属有限公司2025年首月电铜、硫酸、金锭、银锭均超计划完成，为全年发展奠定了坚实基础。

　　铜精矿港口数据

上周，中国16港口进口铜精矿当周库存为87.8万吨，较上周环比减4.1万吨。（原口径：中国7个主流港口进口铜精矿当周库存为65.6万吨，较上周环比减5.4万吨）分港口来看，南京港出现明显下降，连云港库存归零。

　　冶炼利润

上周，铜价一路上涨，金银价格强势，但TC价格依然疲软并再次出现负数报价，炼厂长单零单依然处于较大亏损状态，长单亏损约700元/吨左右，零单亏损约在1500元/吨左右。除去部分大型冶炼厂依然通过长单盈利，其余炼厂均较为艰难。不过，考虑炼厂存在地方政府补贴部分，不排除出现亏损满产的情况。

　　沪铜价差结构

上周，铜价小幅反弹，春节后多家海内外机构被Deepseek征服、看多中国资产，加上市场对国内宏观利好政策的预期，带动了市场多头信心回升，且随着铜精矿现货市场恶化转负，故尽管电铜累库，铜价依然在弱势美元的支持下走高。现货市场，部分下游企业尚未完全回归市场，加工企业开工率回复缓慢，接货意愿一般，市场多为中间商流转，现货市场交投一般，尤其随着铜价上涨，成交进一步受限，报价基本在平水到小幅贴水附近。本周临近交割，但从周初报价情况来看，市场挺价意愿一般，个别中间商断层低价出货，也拖累现货整体报价水平。考虑短期铜价强势，建议适当反套操作。后期铜价高位回落后，由于2季度供应矛盾较为突出，届时可考虑远月正套操作。

　　伦铜结构曲线

截至2月7日，伦铜库存略增至24.76万吨附近，注销仓单比例略增至9.6%左右。同时，cash月报价贴水略有，在贴水119美元/吨附近。依然是亚洲地区库存仓库的小幅波动为主。

　　伦铜持仓与仓单集中度

LME的Futures Banding Report显示铜价中远期多头轻仓有所增加，同时空头轻仓中期转移至短期，长期空头轻仓有所减少，市场操作积极性增加。

Cash Report、Warrant Banding Report显示市场集中度增加。

　　沪伦比值变动

上周，铜价小涨，沪伦比值略有修复，进口盈利亏损空间有所收敛，约在亏损300-400元/吨左右，但整体依然弱于外盘。春节过后，部分投机资金重新进入市场，提升铜价活跃度。短期来看，沪伦比值将维持在8-8.3之间波动。

　　保税区库存变动以及上海口岸到港量

上周，沪伦比值走强，春节假期结束后，上海地区周度到港量及清关量均有所增加。上海保税区库存总数增至2.42万吨。上周，周度清关量23.19千吨。细项数据来看，清关品牌主要为：坦桑尼亚、国产、韩国等。广东保税区略增至0.66万吨。

　　上海口岸周度清关及出口量

上周，上海地区到港船货数量维持稳定，周度到货量在19.27万吨附近。另外，国内炼厂持续出口至保税区量为18.51千吨，周度出口量为零。

　　月度进出口量及观察指标

　　废铜市场

节后归来，铜价大幅上涨，对市场产生的提振效应日渐显著。然而，上游贸易商的复工步伐并不统一，华东与华北地区的交易市场氛围正逐步恢复生机，而华南市场则仍沉浸于浓厚的假期氛围中，市场活跃度稍显不足。总体来看，尽管上游贸易商在提价方面尚算适中，但散户们对铜价上涨的预期较高，出货意愿普遍不强，这使得市场上可供交易的现货铜量相对有限。下游厂家逐渐恢复生产，前期多侧重于消耗现有原料库存，以满足初步生产需求。不过随着这一进程的推进，废铜的需求量也随之稳步增长，加上部分厂家在节前未能充分备足库存，导致原料供应略显紧张，因此本周这些厂家纷纷加大了废铜的采购力度，以确保生产线的稳定运行和产能的逐步恢复，但实际补库进度较为缓慢。

　　下游企业及终端

　　上周铜价大幅上涨，下游表现如何呢？具体如下：

精铜制杆：上周，精铜杆企业生产不佳，受假期影响，市场内部分企业选择停工度过，在节后也并未在法定假期结束后复产，生产活跃度不足；而部分中大型铜杆企业虽然在假期依然维持着生产安排，但多数实际开工、产能利用率均有所下调。此外，由于提货效率的降低，部分企业的成品库存开始积累，成品库存有所增加。

再生铜杆：再生铜杆企业生产依然低迷，尽管本周有部分企业重启生产线，但多处于升温阶段，预计成品要在周末甚至是下周出品，因此实际供应增量有限。此外，本周多数厂家原料采购并不顺利，原料依然存在溢价问题，导致厂家实际收货较为困难。

铜管：上周，少数厂家节日期间正常开工，大部分厂家装置停产或保温，节后装置陆续重启，开始恢复正常生产状态，但装置正常运行有过渡期，因此部分厂家低负运行，开工偏低，本周铜管企业开工相对低位，铜管产量有限。

铜箔：上周，铜箔市场处于陆续复工复产阶段，下游绝大多数企业已经上班，目前多以年前订单交付为主，下游覆铜板企业表示目前询盘问价较为积极，但实际下单需求比较一般，且目前企业成品库存较高，市场需求热度不高，市场活跃度恢复不及预期。

铜板带：上周，春节后复工复产进程加快，随着下游企业逐步复工复产，市场上询盘企业逐渐增长，成交稍有增加，整体本周铜板带产量回升。

　　数据来源：SMM，钢联，紫金天风期货研究所

　　库存变动

经过中国春节后，国内精炼铜库存累库明显，拖累全球总库存。从累库情况来看，国内春节期间累库情况基本和与其相当。

　　上海地区社会库存

本周初，上海库存增至17.54万吨左右，春节期间累库幅度与我们预期相当。

　　广东地区社会库存

本周初，广东地区库存总量增至6.29万吨左右，本周初单日出库量已恢复至4000吨左右。

　　无锡地区社会库存

本周初，江苏无锡地区库存增至5.17万吨，因春节期间累库所致。

　　CFTC持仓

从2月4日的CFTC持仓来看，非商业多头与空头持仓占比分别为39.1%、32.5%，多头增加2.1%，空头增加1.1%，市场操作积极性增加。

非商业净多头持仓为15421张，COT指标0.476，铜价相对偏强。