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来源：证券之星
近期，生活用纸头部企业中顺洁柔（002511.SZ）发布2024年度业绩预告，预计归母净利润6000万元至8000万元，同比大幅下降75.96%-81.97%；扣非净利润3800万元至5200万元，同比大幅下滑82.64%-87.31%。这是其连续第四年业绩下滑，且自2016年后归母净利润首次跌破亿元。
证券之星了解到，中顺洁柔核心产品生活用纸收入常年占总营收约95%，在纸浆成本压力和市场竞争加剧下，抗风险能力较弱，毛利率自2020年起总体呈下滑趋势。虽近年开拓第二、第三业务增长曲线，但市场反应平淡，未对业绩形成有效支撑。公司股价也随业绩疲软持续下跌，2021年至今年2月14日（报收6.69元），跌幅达67.12%。
01． 成本与市场竞争双头挤压
证券之星注意到，2020年是中顺洁柔上市后的第一个十年，这一年公司的营收和归母净利润均创造了历史新高。分别为78.24亿元和9.06亿元。此后年份中，公司的营收规模虽在缓步爬升，但归母净利润的最高点定格在了2020年。自2021年起，公司业绩逐年下滑，至2024年，其盈利规模已不足亿元。
与公司业绩同步萎缩的是毛利率，2020年至2023年，中顺洁柔的毛利率从41.32%下滑至33.15%，区间跌幅接近20%，而在2024年，公司称，受到行业市场竞争加剧等因素的影响，整体毛利率同比下降，盈利空间受到进一步挤压。
在成本端，纸浆作为生活用纸主要原材料之一，其价格的波动对行业成本端影响较大。中顺洁柔生产用主要原材料为纸浆，纸浆成本占公司生产成本的比重为40%-60%，由于公司纸浆主要通过进口获得，因此纸浆价格的大幅波动会令公司业绩承压。公开资料显示，2021年纸浆需求持续增长，受海运紧张、原材料成本上升等因素叠加，纸浆价格逐步走高，2022年3月起，纸浆价格维持高位运行，现货价涨至7000元以上，2023年至2024年，纸浆价格总体呈现剧烈波动，行业企业经营承压。
证券之星梳理发现，同行业头部公司金红叶（旗下清风产品）在国内实践“林浆纸一体化”生产管理流程，可以实现自产部分纸浆；维达在被新加坡金鹰集团收购后，可借助母公司的资源实现纸浆的部分自给。与之对比，恒安国际和中顺洁柔则受成本端价格波动的影响更大，但前者抗原材料波动风险能力要强于后者。
以2023年为例，恒安国际和中顺洁柔的毛利率分别为：33.7%和33.15%，各自较上年同期下降0.3%个百分点和1.74个百分点，恒安国际的毛利率下滑幅度较小。从业务构成看，生活用纸业务占恒安国际的比重约57.8%，卫生巾、纸尿片业务合计占比约31.3%，其中卫生巾业务2023年的毛利率达到63.8%，远超生活用纸。而在中顺洁柔的业务构成中，2022年和2023年，超97%的收入来自生活用纸，收入来源单一。
此外，近年行业新增产能增加也导致行业竞争加剧，尽管中顺洁柔与金红叶、恒安、维达确立了生活用纸行业国内第一梯队的市场格局，但行业集中度不高，仅约30%，更多的行业参与者为中小型玩家。中邮证券在2024年发布的研报认为，行业参与者众多，白牌成本竞争较为激烈，若行业出清速度不及预期，价格竞争或将延续，导致行业整体盈利水平恢复不及预期。
02． 新业务拓展成效不佳
证券之星注意到，中顺洁柔近年也在培育高毛利率产品。在2024年10月中顺洁柔46周年庆典中，公司总裁兼董事长刘鹏多次提到“洁柔不止于纸”，并发布公司新品战略——将围绕纸品核心拓展多元产品。据了解，公司2023年年报中提及拥有洁柔、太阳、朵蕾蜜、图小喵四大品牌，而在2024年半年报中，其又新增了洁仕嘉、柔可适、新棉初白这三大品牌。
从业务拓展方向看，公司一方面拓展了高端纸巾，另一方面在向个人护理方向延伸。中顺洁柔2023年年报显示，生活用纸中，高端系列增速超20%，约占生活用纸业务的25%；高毛利品类增速达16%，约占生活用纸业务的68%。2024年，由于公司主动调整部分低效业务，致使营收下滑。
生活用纸之外，2019年推出的卫生巾品牌“朵蕾蜜”，但公司近年年报未单独披露其收入情况。对比恒安国际旗下知名度更高的“七度空间”，2024年上半年恒安国际卫生巾产品占收入比重达26.6%，收入31.47亿元。
另外在2023年，公司还推出成人失禁护理用品，围绕家清用品领域推出中顺洁柔”牌洗衣凝珠、洗衣液产品；2024年9月，中顺洁柔上线其护肤产品护手霜。一系列的多元化布局，不难看出公司面临的业绩焦虑。公司称，会将高端、高毛利的非传统干巾和朵蕾蜜卫生巾等个人护理用品，定义为未来重点发展的战略品牌。但截至2024年上半年，公司的个人护理及其他业务仅实现收入1.39亿元，占收入比重仅为1.42%。
值得注意，2021年，中顺洁柔通过去家族化将公司的管理权交给职业经理人团队，包括作为职业经理人的刘鹏、原金红叶制造总经理李肇锦、原恒安国际品牌总经理邓雯曦为公司副总裁，但在2022年6月以及11月，邓雯曦、李肇锦已先后离职。
不过去家族化似乎也未能带领公司走出业绩困局。2022年，中顺洁柔发布《2022年股票期权与限制性股票激励计划（草案）》中，曾剑指2024年业绩考核营收不低于110亿元，而截至2024年前三季度，公司营收为59.55亿元，同比下滑12.72%，业绩目标恐难实现。（本文首发证券之星，作者|吴凡）
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