【新华解读】债务置换“谜底揭晓” 系列逆周期调节政策合力效果可期

　　来源：新华财经

　　新华财经北京11月8日电（王菁）随着一项项政策因时酝酿、因势推出，一笔笔资金加速“现身”、落地落实，以财政和货币政策为代表的宏观政策“工具箱”更加精准地在国计民生关键处有效发力，为高质量完成中国式现代化目标任务“添砖加瓦”。

　　财政部部长蓝佛安在11月8日举行的十四届全国人大常委会第十二次会议新闻发布会上介绍，从2024年开始，我国将连续五年每年从新增地方政府专项债券中安排8000亿元，专门用于化债，累计可置换隐性债务4万亿元。再加上这次全国人大常委会批准的6万亿元债务限额，直接增加地方化债资源10万亿元。

　　业内人士指出，积极的财政政策能发挥乘数效应扩大总需求，稳健的货币政策可通过货币信贷、利率等政策作用于经济，在当前加快构建新发展格局、防范金融风险的导向下，二者协同发力相辅相成创造宏观政策空间，营造良好的金融市场环境，在稳定经济、促进增长、调整结构等方面发挥关键作用。

　　“在发展中化债”——加大逆周期调节力度债务置换为地方腾出更多精力财力

　　11月8日，十四届全国人大常委会第十二次会议表决通过了《全国人民代表大会常务委员会关于批准<国务院关于提请审议增加地方政府债务限额置换存量隐性债务的议案＞的决议》。议案提出，为贯彻落实党中央决策部署，在压实地方主体责任的基础上，建议增加6万亿元地方政府债务限额置换存量隐性债务。至此，备受关注的债务置换情况逐渐明朗。

　　全国人大财政经济委员会副主任委员、全国人大常委会预算工作委员会主任许宏才在稍早的新闻发布会上介绍，议案提出，为便于操作、尽早发挥政策效用，新增债务限额全部安排为专项债务限额，一次报批，分三年实施。按此安排，2024年末地方政府专项债务限额将由29.52万亿元增加到35.52万亿元。

　　“2029年及以后到期的棚户区改造隐性债务2万亿元，仍按原合同偿还。”蓝佛安进一步介绍，政策协同发力后，2028年之前，地方需要消化的隐性债务总额从14.3万亿元大幅下降至2.3万亿元，化债压力大大减轻。

　　防范化解地方政府债务风险，事关发展和安全，事关财政可持续发展。《国务院关于2023年度政府债务管理情况的报告》、《关于2023年度政府债务管理情况的监督调研报告》和《国务院关于今年以来预算执行情况的报告》等多份文件，明确统筹地方政府债务风险化解和稳定发展，建立同高质量发展相适应的政府债务管理机制。

　　此前在10月12日举行的国新办发布会上，财政部部长蓝佛安介绍，2015年以来，财政部会同相关部门采取一系列措施，发行地方债券置换存量政府债务，推动北京、上海、广东实现存量隐性债务清零。2024年以来，经履行相关程序，财政部已经安排了1.2万亿元债务限额支持地方化解存量隐性债务和消化政府拖欠企业账款。

　　具体来看，2022年下半年开始，一些地方出现了债务风险隐患。2023年7月，中央政治局会议要求制定一揽子化债方案。此后，财政部安排了超过2.2万亿元地方政府债券额度，支持地方化解存量债务风险和清理拖欠企业账款。据了解，2023年末全国纳入政府债务信息平台的隐性债务较2018年摸底数减少50%。

　　从置换的重大意义来看，蓝佛安还提及，“通过实施置换政策，帮助地方畅通资金链条，增强发展动能。一是将原本用来化债的资源腾出来，用于促进发展、改善民生。二是将原本受制于化债压力的政策空间腾出来，可以更大力度支持投资和消费、科技创新等，促进经济平稳增长和结构调整。三是将原本用于化债化险的时间精力腾出来，更多投入到谋划和推动高质量发展中去。同时，还可以改善金融资产质量，增强信贷投放能力，利好实体经济。”

　　“债务置换后将大幅节约地方利息支出，五年累计可节约6000亿元左右。”蓝佛安补充道。

　　粤开证券首席经济学家罗志恒对新华财经表示，债务置换以时间换空间，是落实“在发展中化债”，避免了刚性化债导致的收缩效应。从目前来看，增加地方债务限额既实现了拉长周期，隐性债务显性化，实际上也是一直推进的做法，债务仍在地方，更有利于强化纪律约束。

　　正如蓝佛安稍早强调，将不新增隐性债务作为“铁的纪律”，持续加强预算管理，督促地方依法合规建设政府投资项目；对未纳入预算安排的政府支出事项和投资项目，一律不得实施，坚决堵住地方违法违规举债的途径。

　　中诚信国际研究院执行院长袁海霞对新华财经表示，“化债工作思路作了根本转变，一是从过去的应急处置向现在的主动化解转变，二是从点状式排雷向整体性除险转变，三是从隐性债、法定债‘双轨’管理向全部债务规范透明管理转变，四是从侧重于防风险向防风险、促发展并重转变。”

　　据中国银河证券团队测算，2025年和2026年即将到期的城投债规模分别为2.38万亿元和2.35万亿元，即将到期的地方政府债务规模分别为2.98万亿元和3.51万亿元，后者可以通过发行再融资债续借，而前者或为本轮债务置换的主要对象。

　　“如果按照每年2万亿债务置换规模计算，预计每年可至少增加地方政府用于非偿债的实际财政支出1万亿元，这部分资金无论是直接用于民生相关的财政支出还是投资，均能拉动有效需求的回升。”中国银河证券宏观经济分析师、团队负责人张迪对新华财经表示，另一部分资金或可用于偿还企业账款，在配合其他项目建设资金的基础上，有望带动民间固定资产投资增速的回升。

　　对于城投债能否直接获益，光大证券（维权）固定收益首席分析师张旭对新华财经表示，市场参与者通常将地域作为城投评级的核心变量，在投资过程中也常按照地域进行“一刀切”。其实，应引导市场参与者建立“基于企业财务和项目信息”的信用分析理念，弱化政府相关风险的重要性，同时给予产业风险足够的重视。

　　“协同发力凸显”——货币政策创新工具与降准降息为积极财政“保驾护航”

　　党的二十大报告指出，加强财政政策和货币政策协调配合。党的二十届三中全会进一步强调，增强宏观政策取向一致性。这意味着要加强财政货币政策对经济实体的支持力度，适应逆周期调节需要，充分考虑宏观政策传导落地的时滞效应，增强政策组合有效性。

　　在系列积极财政政策逐渐落地的背景下，不少货币政策宽松举措正在提供有力支撑，例如近期快速落地的货币政策创新工具就是优质范例。10月28日，央行公告启用公开市场买断式逆回购操作工具，回购标的包括国债、地方政府债券、金融债券、公司信用类债券等。业内人士认为，新工具在短期内将不但可以解决年末两个月MLF到期置换的需要，而且有助于配合财政积极发力，缓解债券发行放量等供给扰动之下的流动性和二级市场压力。

　　华西证券宏观联席首席分析师肖金川对新华财经表示，“在当前情况下，央行获得债券所有权后，一方面可以在二级市场上择机卖出，这就给了央行调整债市供给的工具，面临‘追加’财政工具带来的政府债供给高峰，央行可通过该工具缓解市场供给压力，到债券供给量较小的时段，又可以通过反向操作投放债券供给，起到类似‘削峰填谷’的作用。”

　　通过此举，也对个别群体提及的“大放水”和货币化债务猜想给予了有力回击。某公开市场一级交易商所属机构从业人员对新华财经表示，“买断式逆回购工具采用利率招标和价格发现的市场机制，这种操作避免了央行直接扩表的负担。通过市场化的利率调控，央行在不改变资金总量的情况下灵活地向市场注入流动性，这在一定程度上有助于地方政府在偿债与发展之间找到平衡。”

　　民生银行首席经济学家温彬也认为，财政与货币政策协调发力并非直接将财政赤字货币化，而是通过市场化利率机制逐步调整债务负担，支持实体经济。

　　除了创新工具的常态化协同发力，近期也有不少机构认为，年末时段“进一步降准降息”的必要性与可能性有所抬升。中共中央政治局9月26日召开会议强调，要降低存款准备金率，实施有力度的降息。中国人民银行行长潘功胜在9月24日国新办发布会上也曾表示，年内还将视市场流动性的状况，可能择机进一步下调存款准备金率0.25-0.5个百分点。

　　华泰宏观研报显示，货币政策有进一步降准降息的必要性和意愿。信达宏观分析师也表示，国内7天逆回购利率目前为1.5%，美国、日本在维稳经济期间政策利率都曾降至零利率，我国或不至于此，但政策利率降至1%以下是可行的。

　　对于增量财政对大类资产配置的影响，民生证券首席固收分析师谭逸鸣对新华财经表示，稳增长政策加码发力将提振市场风险偏好，而政府债供给压力加大或对资金面形成扰动，四季度机构“落袋为安”和止盈压力下或放大理财赎回的波动，债市震荡调整或有所延续。

　　“不过，央行支持性货币政策立场未改，年内仍有降准空间以配合财政发力节奏，叠加流动性投放工具愈加丰富，资金面明显收紧的概率或不高，故而收益率趋势性持续上行风险仍不大。 ”谭逸鸣补充道。