中金发布研究报告称，予中国光大绿色环保（01257）“中性”评级，预计公司2024-2025年归母净利润分别-2亿港币/0.4亿港币，EPS分别为-0.1元/0.02元，目标价0.85港元。公司转型已有成效，但考虑到危废减值压力仍在，生物质发电需持续提升盈利水平。
中金主要观点如下：
运营转型已经显现成效，2023年运营收入占比超80%。
公司主营生物质综合利用、危废处置、新能源发电，产能集中在安徽地区。生物质发电行业经历了“十三五”高速增长期，2020年后国补退坡导致盈利预期下降，并且危废行业产能出清量价承压，因此公司主动压降收益率预期较差的在建项目。由此，公司建造收入下滑导致盈利受损，2023年在危废项目减值的影响下利润亏损。但经过近年来的模式转型，截至2023年公司生物质利用板块运营收入占板块收入比例提升至84%，近五年提升50ppt，危废处置提升至96%，近五年提升42ppt，转型已有成效。
危废盈利压力犹在，但公司积极拓展生物质发电、危废协同供热供汽等收益渠道。
危废行业供给侧分散，且持续出清中，1H24产废量虽有改善，但该行认为价格回升有待时日。鉴于当前主营业务盈利预期走弱，公司积极拓展收益渠道，包括协同供热供汽，“零碳园区+虚拟电厂”等模式。生物质利用供汽量2020-2023年CAGR达到21%，危废处置供汽量2023年同比+82倍，1H24拓展零碳园区项目3个。
自由现金流转正在即，有望回归常年分红水平。
通过压降收益率预期较差在建项目，减少资本开支，公司2023年自由现金流回升至-15亿港币。截至1H24，公司仅有1个生物质利用项目，3个危废处置项目在建，且上半年收到生物质发电补贴15.3亿元，好于去年同期，因此1H24自由现金流回正至6.7亿港币。该行认为随着资本开支减少，电价补贴逐步回归正常，公司自由现金流将逐步充沛，回归常年分红水平。
该行与市场的最大不同？该行对于公司通过多元化收益渠道增强项目盈利能力更加乐观，但对于固危废处置的盈利水平仍有待观察。
潜在催化剂：可再生能源补贴发放；财政发力地方政府化债，修复环保估值。
风险
可再生能源补贴回收不及预期、新能源电价补贴退坡、危废减值超预期、农林生物质燃料成本控制不力。
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